爱尔眼科35亿元定增坎坷路

爱尔眼科(300015)：每股净资产 2.09元，每股净利润 0.43元，历史净利润年均增长 40.22%，预估未来三年净利润年均增长 30.01%，更多数据见：爱尔眼科300015核心经营数据

爱尔眼科的当前股价 35.22元，市盈率 77.94，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -68.8%；20倍PE，预期收益率 -58.4%；25倍PE，预期收益率 -48.0%；30倍PE，预期收益率 -37.6%。

快速扩张的爱尔眼科，面临新增接能力消化、商誉高企、品牌授权管理等问题

文 | 张建锋
编辑 | 王立峰陆玲

5月31日，爱尔眼科（300015.SZ）2021年年度股东大会，审议通过《关于延长向特定对象发行股票股东大会决议有效期及相关授权有效期的议案》，公司将此次定增有效期延长12个月，即延长至2023年6月22日。

自2009年上市以来，爱尔眼科的净利润从0.9亿元到2021年的23.23亿元，增长约25倍；市值从69亿元到1983亿元，增长约28倍。期间，公司市值最高突破3000亿元。

爱尔眼科董事长陈邦曾对《财经》记者表示：如果不是借助资本市场提供的平台，公司的体量和服务量可能会只有目前的五分之一。

作为民营眼科医院龙头，爱尔眼科登陆创业板后，已实施两次定增。2017年和2020年，公司定增募资金额分别为17.01亿元、6.84亿元。

爱尔眼科2021年定增方案拟募集资金35.36亿元上限，超上述两次定增募资总额。但该事项从2021年7月发布，至2022年5月11日获深交所审核通过，募集说明书共计修订八次，且被交易所多次问询，在A股市场并不多见。

爱尔眼科此次募集资金，除8.91亿元补充流动资金，其余资金将用于7个项目迁址扩建及新建项目。新增接诊能力能够充分消化，是深交所疑虑之一。《财经》记者发现，公司部分医院医师半日接诊数量，与公司所称“迁址扩建医院及公司在新建项目所在地现有主要医院当前接诊能力均已较为饱和”的说法，有一定出入。

与前两次定增所募部分资金用于收购资产不同，爱尔眼科此次定增未涉及收购资产事项，但公司收购资产的步伐并未停歇，由此带来的高额商誉，也是问询焦点之一。

截至发稿，《财经》记者尚未收到爱尔眼科就上述相关问题正式采访回复。

接诊力之惑
募投项目新增接诊能力能否得到充分消化，是爱尔眼科此次定增事项被问询的重点。

公司此次定增募资，将主要用于长沙爱尔（以下简称“长沙项目”）等4个迁址扩建项目，以及湖北爱尔（以下简称“湖北项目”）等3个新建项目。其中，长沙项目、沈阳扩建项目、安徽新建项目、贵州新建项目，拟使用募资均超4亿元。

爱尔眼科上述新建、迁址扩建完成后，相关医院合计将达到每年359.54万人次的设计最大接诊能力，较迁址扩建项目原医院或新建项目当地现有医院2020年实际接诊量，增幅为280%。

四个迁址扩建项目中，长沙项目、沈阳项目、上海项目、南宁项目的设计接诊量，相对于原医院2020年接诊量，增幅均超2倍，沈阳项目、上海项目增幅超3倍。

三个新建项目中，湖北项目、安徽项目、贵州项目设计接诊量，相对于公司当地现有主要医院，即武汉爱尔、合肥爱尔、贵阳爱尔2020年的接诊量，增幅分别为120.35%、426.44%、467.76%。

爱尔眼科称，此次新建/迁址扩建医院建成后的接诊能力，系以规划的诊室数量为基础，按照所有诊室每年365天全部开放，每个诊室每天接待25人次计算，为理论最大值。

从2020年每诊室日均接诊量来看，长沙项目等4个迁址扩建项目中，长沙项目该数据为27.1人次，其余3个项目该数据在16人次至18人次。

从上述数据来看，上述医院接诊量确实相对饱和。但实际情况如何？

“眼科医院每个诊室每天接待人数，跟医生的能力相关。”一位眼科医院高管对《财经》记者表示，通常来说，医生给一个患者看病比较详细的情况下，如看片等，所需时间10分钟左右，每天每个诊室的接诊量约50人次算比较饱和。

其进一步指出，如果医生给每个患者看病时间没有那么长，则每天每个诊室的接诊量还会提升。

5月31日，《财经》记者在长沙爱尔眼科医院网站扫码查看医生门诊排班，点击挂号能显示医生排班信息。信息显示，一位擅长眼眶病及多发病的医师，6月1日14时至17时15分的余号，共计28个，6月2日8时至10时的余号20个；一位擅长泪道疾病诊断和治疗的医师，同日8时至11时45分，余号共计37个。一位擅长玻璃体视网膜病变、白内障眼外伤诊疗的主任医师，6月3日8时至11时45分的余号，共计20个。

从上述数据来看，将上述医师接诊量换成全天计算，则每个医师每天接诊量，要远高于爱尔眼科表述的“每个诊室每天接待理论最大值25人次”。

公司湖北项目、安徽项目、贵州项目3个新建项目，所在地的武汉爱尔、合肥爱尔、贵阳爱尔，2020年上述数据仅分别为10.77人次、7.12人次、12.11人次。

爱尔眼科解释称，合肥爱尔收入结构中屈光和视光项目占比较高，因屈光、视光项目的单次门诊耗时比其他基础眼病更长，导致合肥爱尔每诊室日均接诊量低于其他医院。

公司安徽新建项目，拟投入募集资金4.87亿元，建设地点位于合肥市包河区。2020年，公司合肥市包河区爱尔眼科诊所处于亏损状态，诊室数量为3个，门诊量为200人次，每日每诊室接诊量不足1人次。

在此情况下，安徽项目4.26倍的新增设计接诊量能否充分消化，是个疑问。

商誉高企
虽然爱尔眼科此次定增未涉及收购医院，但公司持续收购带来的高额商誉，是公司此次定增审核中心意见落实函的核心问题之一。

对于并购，陈邦曾总结了三点经验：被收购公司的财务表现要健康；技术或模式要有值得学习借鉴的地方，能实现优势互补；系统的整合比收购更重要。

2021年度，爱尔眼科因非同一控制下合并形成商誉账面原值共计53.04亿元，共涉及被投资单位107家，其中30家被投资单位累计计提商誉减值9.87亿元，商誉账面价值为43.17亿元。

43.17亿元的商誉账面价值，占公司2021年净资产比例为35.32%。同年，爱尔眼科共计提商誉减值准备2.17亿元，占当年度净利润比例为9.34%。

资料显示，截至2021年末，爱尔眼科形成商誉账面原值超亿元的资产组，共计有8家，其中3家商誉出现大幅减值。ISEC Healthcare Ltd.、重庆万州爱尔阳光眼科医院（简称“万州爱尔”）、亚洲医疗集团有限公司，商誉账面原值分别为4.13亿元、1.99亿元、1.53亿元，截至2021年末商誉账面价值分别为1.4亿元、1.11亿元、0.23亿元，占原值比例仅分别为33.9%、55.78%、15.03%。