大众的投机心理是不可救药的，只要看起来有发展的机会，他们就愿意支付任何价格。他们会被任何标有“特许经营”的公司所吸引——电脑、电子、科学技术，或者是当时流行的任何东西。 ——本杰明.格雷厄姆（Benjamin Graham）《聪明的投资者》（The Intelligent Investor），1973 让我们回到1950年，在老牌公司新泽西标准石油公司（现在的埃克森美孚）和新兴的国际商业机器公司（IBM）之间做出选择，购买其中一家公司长期持有，并把其后的现金分红再投资于这家公司，你会如何选择？ 在当时，面临选择时，你所关心的首要问题应该是：科技和能源，那个行业会在20世纪的后半叶发展更快？ 在1950年前，世界正在经历做巨大的变化，在科技发展的引领下，美国的制造商们已经将重心从军用品转移到消费品上。在1948年，美国家庭拥有14.8万台电视机，到1950年这个数字已经上升到了440万台。看起来，新兴科技创新的发展应该会快要老牌的能源行业。 事实上也是如下，在随后的50年里，IBM的每股收入每年的增长速度超过标准石油3%，随着信息技术的发展以及电脑在经济中变得日益重要，科技行业的市场份额从3%上升到接近18%，同期石油行业的占比从20%下降到不做5%。那是不是在当时（1950年）选择购买IBM就会获得更大的收益呢？ 尽管两家公司的业绩都不错，但是1950~2003年，新泽西标准石油公司的投资者年化收益率为14.42%，比IBM的13.83%的年化收益率要高。如果你当时选择了IBM，就已经沦为了增长率陷阱的牺牲品。为什么会这样呢？ 一个简单的原因是：定价，你为收益所支付的价格和你收到的股利。 投资者为IBM股票所支付的价格实在是太高了。过去50多年IBM的平均市盈率26.76倍，平均股息率2.18%；同期新泽西标准石油的平均市盈率只有12.97倍，平均股息率却有5.19%。IBM在增长方面胜过了新泽西标准石油，但新泽西标准石油却在定价上占据了优势，而这恰恰是影响投资回报的决定性因素。 在过去50多年中，新泽西标准石油的股票价格上升的速度较慢，每年落后IBM金3个百分点，但是其更高的股息率却使他成为投资者更好的选择。因为投资的总收益率来源于股票价格的上升和股息回报的综合所得。 综上，一只股票的长期收益并不完全依赖于该公司实际的利润增长率，而是取决于该增长率与投资者预期的比较。IBM的业绩不错，不过还达不到投资者对他的预期，人们对该公司的前景十分看好，导致其股价保持在很高的水平。新泽西标准石油的投资者对公司利润增长的预期要温和许多，这使得其股票能够保持在较低的价位上，这样投资者可以通过股利的再投资积累更多的股票。事实证明，正是这些多出来的股票成就了新泽西标准石油投资者的胜利。 新泽西标准石油并不是“旧经济”中唯一提供给投资者较高长期收益的公司。在1950年，选出交易量最大的50只美国股票（这些股票几乎占据了那时美国股票市场上总交易量的一半）。 在随后的50多年中（1950~2003年），提供给投资者最丰厚回报的4家公司依次是国家乳品公司（后来的卡夫食品公司）、雷诺烟草公司、新泽西标准石油和可口可乐。 这些投资收益最高的股票没有一只属于新兴行业，也并不位列于科技革命的前沿。事实上，这4家公司生产的产品几乎和半个世纪前一模一样。他们都致力于做他们最擅长的事情，集中力量为新的市场生产优质产品。他们都拓展了全球业务，如今在国际市场上他们每家公司的销售量都已经超过了美国本土。 我分析的数据越多，就越发意识到自己观察到的并不是个别情况，而是揭示了一种深层次的代表性力量，这种力量存在于长时期中，覆盖的范围很广。 我为这本书所做的最重要也是最耗费精力的一项研究是对标准普尔500指数整个历史的剖析。我的发现完全颠覆了投资者用了投资组合选择股票的种种传统理念。 ——平均来看，从1957年标准普尔500指数诞生以来，陆续加入到这个指数中的超过900家新公司，投资收益比不上最初就在该指数上的那500家原始公司。长期投资者如果只投资于标准普尔指数最初的500家公司，并且不再购买任何被增加到这个指数上的公司；这种“购买且不再卖出”的投资策略，能够击败过去半个世纪里几乎所有的共同基金和货币基金。 ——股利至关重要。股利再投资是长期股票投资获利的关键因素。投资高股息率公司股票的组合比投资于标准普尔500指数的组合年回报率高出3%，而正是那些低股息率的股票拖了市场的后腿——比平均年收益率低了2%。 ——股票投资的回报并不依赖于公司利润增长，而只取决于实际的利润增长是否超过了投资者的预期，这个增长预期就体现在市盈率中。投资于标准普尔500指数中低市盈率公司的投资组合比投资指数中所有公司的投资组合年收益率高3%，而投资于高市盈率公司要比投资于指数中所有公司的年收益率低2%。如果将股息率作为衡量指标，所得到结果也大体一样。 ——首次公开发行的股票（IPO）在长期中表现糟糕。 ——增长率陷阱不仅存在于单个公司中，对于产业部门也同样适用。增长速度最快的金融产业，收益率低于标准普尔500指数的总体水平，而自1957年以来萎缩了将近80%的能源行业的投资收益率却超过了这个指数，占工业部门比例从21%下降到5%的铁路产业，也在过去半个世纪中击败了标准普尔500指数的收益率。 ——增长率陷阱同样也适用于国家。过去10年中增长率最快的国家却为投资者带来了最低的回报。中国，20世纪90年代最强劲的经济动力，以过高的投资价格和萎靡的股市让投资者深感失望。 上文中强调的观点同样适用于以后50年吗？ 也许不会——如果美国、欧洲、日本所面临的老龄化危机意味着我们的前景黯淡的话，然而许多人认为事情确实会向那个方向发展。 在婴儿潮中出生的8000万人口持有万亿美元计的股票和债券，在以后几十年中他们必须将这些金融资产出售，以满足他们退休后的生活需要；如此，金融市场上存在过多卖家是一次灾难；更糟糕的是，随着大量人口的退休，美国将面临劳动力短缺，这会导致商品供给不足。于是，一些受人尊敬的专家（如Running on Empty的作者Peter Peterson和The Coming Generation al Wars的作者Larry Kotlikoff）预言并警告说，人口的老龄化、偏低的储蓄率以及未来劳动力的短缺将会导致严重的经济衰退。 我也认同人口因素将影响我们的未来，不过在将我们所面临的现实情况纳入我的研究里之后，我强烈地反对Peterson、Kotlikoff和其他人的悲观论调。我自己建立的关于人口和生产力发展趋势的模型令我确信，世界并非徘徊在危机的边缘，而是即将迎来稳定快速的经济增长。 信息技术和沟通方式的革命使得中国和印度这样的发展中国家得以迅速地促进自身的经济增长，他们将为发达国家的老龄化人口生产足够的商品和服务。我预测21世纪中叶，中国和印度的产出总和将超过美国、欧洲和日本的总和。 发达国家面临的最关键的两个问题是：谁将为我们生产商品？谁将购买我们出售的资产？ 我已经为他们找到了这两个问题的答案：发展中国家的劳动力和投资者将会为我们生产商品并购买我们的资产。我把这种情况成为“全球解决方案”。 “全球解决方案”对投资者意义深远。数十万亿美元的资产将会从美国、欧洲和日本的退休者手中转移到新兴国家的生产者和储蓄者哪里。“全球解决方案”也意味着发达国家对发展中国家将会出现巨大且持续增长的贸易赤字。人口问题将不可避免地驱使我们用资产去换取外国商品。 那些能够理解并且利用全球市场拓展机遇的公司将大获成功。随着资本市场全球化进程的加速，国际性公司将在人们的投资组合中变得愈发重要。 然而，投资者必须对增长率陷阱保持警惕：正如快速发展的产业和公司一样，经济增长最快的国家并不一定会带来最丰厚的投资收益。 我的最新研究揭示了投资什么样的股票会在长期中获利，同时指出投资者的一些诸如“国际性公司”和“本地公司”，“价值型股票”和“成长型股票”的观念已经过时了。最佳的长期股票不一定要通过“价值”或“增长率”的概念来界定。最好的投资目标也许是快速成长的公司，不过前提是其定价相对于增长率必须合理，同时它的管理层必须已经凭借高质量的产品在世界市场上建立并保持着良好的信誉。 转载请注明：www.51xianjinliu.com » 《投资者的未来》第一章 增长率陷阱 喜欢 (0)or分享 (0)
