【导读】最近老凯李和谷丰致对兴业银行年报的解读和探讨对理解银行业有很大的启发，特转载他们的系列文章。说实在的，现在的银行难分性价比，但个人认为行业整体处于估值低估，所以我更多的配置在赛道（银行B）上。 读兴业17年报和1Q18季报（四）：表内那两件事 来自老凯李的雪球原创专栏 在我看来，杠杆和息差这两个因素决定了整张资产负债表内的资本回报率（即：ROE = 杠杆放大率 * 净息差）。在 ROE 既定的前提下，杠杆和净息差成反比关系。 下表列出兴业历年的杠杆率（当期杠杆率＝当期总资产／当期普通股股东权益） 从上表看到，２０１２年是分水岭： 1）之前，得益于（非标资产归入）买入返售科目，它的杠杆可以维持在２０ 以上 2）之后，逐年下降，一直到去年的１６.４１ 假设兴业要保住１５％的ROE（这是我对它的期望），那么它至少需要１５％／１６.４１＝０.９１％的息差。当然，这还不够，因为我们还需要考虑它的业务费用，减值准备以及非息收入的情况。 粗略统计了它过去（在正常情况下的）非息收入，业务及管理费和减值损失后，我得到了以下这张在（简化了的）利润表内分科目的ROA对应表。表中【最低目标】的计算公式是：（取）利润表里的实际数／期初期末平均总资产，资产减值损失是算在正常情况下的信用成本。 从以上可知，我们需要它的净息差维持在１.９１％的水平。这个理想并不太高大上，但现实有时却仍太骨感：它１７年的净息差（由于金融去杠杆）骤降到１.７３％ 问题是，它还能不能否尽快回到１.９１％的水平？ 要回答这个问题，我们还需观察它自１７年１季度以来每一季的息差变化。遗憾的是，兴业没有按季披露这个信息，所以我不得不自己动手做出以下这张表。 为了统一口径，我对上表中的数据做了如下的处理： １）生息资产：扣除了资产负债表资产端中贵金属、应收利息、固定资产、在建工程、无形资产、商誉、递延所得税资产和其他资产这些（我认为是）非生息资产项目后的总计。但即使这样，上表中的期初期末平均生息资产和报表中的数字仍有约３％的误差（报表数字小）。 ２）计息负债：没有扣除任何负债端的科目（因为扣与不扣的影响不大） ３）利息支出：直接引用利润表中的数字 ４）利息收入：直接引用利润表中的数字，然后再加回（债券）免税部分，即下表中最后一行序号 d 的数字（计算公式也已给出） 从表中可以看到，兴业资产端的利率从１Q１７开始逐渐向上走一直到３Q１７，之后在４Q１７出现了一个下滑（环比少了８BP），然后在１Q１８重捡升势并达到４５０BP的新高点 在进一步推演其２Q１８的数据前，我们有必要看看兴业是靠什么来提升它资产端利率的（暂且忽略其规模增长的贡献因素，因为其增幅实在不大）。我们的聚焦点在下面两个方面： １）未到期非标资产的重定价 从它１Q１８资产端利率比３Q１７只上升了６BP这个现象来看，它似乎并没有对其未到期的非标资产在今年初重定价。说实话，这一点有些让我失望，因为我之前是期望它至少有一部分的非标资产的利率是和银行间利率挂钩的。但现实（大概率）是，它们还是跟基准利率的。仔细想想也对，客户要的是确定性，他们为什么要接受银行间利率为基础利率呢？换句话说，就算兴业的思维比较靠前，客户也要能够接受才对。 这也就是说，虽然兴业有很多（被看做为同业业务的）的非标资产，但它们在资产端重定价的路径并没有比其它行有什么大的不同。 ２）到期资产的重定价（其中又是什么到期资产在重定价？） 对这个问题，它在１７年下半年资产端重定价的情况可以给我们不少线索 它贷款的整体利率（上表中红框１）在下半年是下降的，从上半年的４.６３％退到下半年的４.５９％，其中 A）公司贷款的利率几乎就没有变动过（上表中的红框２） 为什么呢？我推测这和它对公贷款的结构有关。以下是我根据它１７年报披露数据的整理： 在基准利率不动且假设客户只接受基准利率的前提下，它可以转嫁负债端成本的客户的可能只是那占２７.６８％的中小企业（其中贷款在１７年下半年到期的就更少了）。这就不奇怪为什么它真正可以转嫁成本的只是类似为企业提供短期流动性贷款（上表中的红框４）的票据贴现。 B）它的个人贷款利率也是下降的（上表中红框３） 我的推测是，这也是和它的贷款结构有关 上表显示，它在１７年下半年增加的个人贷款中，第一是信用卡，第二是房贷。 房贷的利率本身就不高，根据央行４Q１７的货币政策报告，１２月房贷的加权利率为５.２６％，在扣除６％的增值税后才４.９６％。 那么信用卡呢？因为兴业不公布信用卡的利息收入，所以我这里就借用平安的数据来说明一下。为什么借用平安的数据呢？因为兴业和平安一样，是把分期手续费计入手续费里的。 平安在２H１７的信用卡手续费收入比上交易额是１.２％（真正的刷卡手续费应在０.４５％左后，这点可以参考招商的数据），这就分流了它一大部分（计入表内）的利息收入，再加上可能的促销因素，平安在２H１７计入利息收入的信用卡利率才４.５１％。 兴业２H１７信用卡的手续费收入比上交易额是１.３７％，比平安还高。所以它计入利息收入的利率理应比平安的４.５１％更低一点。再者，兴业可能会更积极地采取类似免息的促销手段，这就会更多地拉低它利息收入的利率。换句话说，它个人贷款整体的利率很有可能是被它下半年快速增长的信用卡业务拉低的。 C）唯一的亮点是，它投资收益的利率上升了１１BP（表中的红框５） 因为之间说过，兴业似乎并没有（或不能）把成本转嫁给它的大客户，那么，对占它投资一半的非标资产来说，如果这些都是它更优质更大的客户，那岂不更会如此？ 这样一来，这部分资产重定价就只能靠它里面的非非标资产了。其实，在它３万多亿的投资类资产中，划去１万不到的非标，其它的都是证券类（债券和基金）资产。 其实它已经这样做了。以下图的左边是它17年报时的数据，右边是17中报时的数据 当然，我希望它可以做得更好一些。下表所列，其２Q１８后到期的资产，连同贷款类，约有１.５万亿，这些将构成它今年资产端重定价的主力军 不过也不能高兴得太早，因为这个定价可能不会如同这篇文章中（中国社会平均融资成本）所讲的那样，达到６.６％的水平。因为在兴研说第８１期（破译资管新规密码）中，鲁政委曾提到，目前给企业放贷到５％以上的利率已不容易，到６％就几乎是极限了。 因此，我对此的理解是 a) 兴业在资产端最求的不是利益最大化，而是质量和安全 b) 根据最近一期的兴研究说（兴研说（82）：负债观VS资产观——利率市场化后银行的突围），兴业扩大房贷和信用卡的目的并不仅是为了那点利差，也是为将来的ＭＢＳ和ＡＢＳ做准备，目的是提高资产周转率（还好是这样，不然我也不认为它在这两项上有什么比其它零售行更为显著的优势）。 c) 兴业预估今年还会有降准（年内降准空间有多大？），所以并不急于现在就转嫁成本 所以，我（感觉）兴业今年在资产端利率改善将主要靠它那些将到期的证券类资产。 在说完了资产端的提价后，我们再来看看负债端的机会。 关于这点，我们都比较关注它同业负债成本的下降，特别是它那１.５万亿的同业及其他金融机构存放款项（这部分里面是包括它６千多亿的同业结算资金的，不过这部分的实际利率可能还是要等到中报出来的时候才可以略微算得准一些，所以就先不在这里考虑了）。 因为这部分负债的平均剩余日期是３个月（如上表所示），所以我们可以近似地认为，它的利率是参照ＳＨＩＢＯＲ３个月的走势，目前这个利率已低于２Q１７的水平（如下图） 好了，在有了以上这些信息或推断后，我们看看是否可以估算一下它在２Q１８的净息差。 我自己先试试，我假设： １）２Ｑ１８的平均生息资产和平均有息负债比４Q１７增长２.６％（兴业１８年的一个经营目标就是总资产增长５.４％，所以半年为２.６％） ２）资产端的利率不变（先保守的假设一下） ３）考虑到虽然SHIBOR的利率是比2Q17低了，但存款的利率却还是上升的。所以保守些的话，我不用2Q１７的负债端利率，而是直接用3Q17的负债端利率做为２Q１８的负债端利率 这样我们就有了下表（最后的红色那部分）： 大家如有兴趣的话，可以自己去推演（试用不同的利率设置 ）。之后，大家可以自己推断，本来预期１Q１８的净息差反转到底是彻底错了，或只是迟到了一两个季度？ 要注意一点：我以上推出的2Q18的净息差还不到１.９１％这个最低要求。 不过，无论如何，就净息差而言，兴业最困难的时候似乎正渐渐离我们远去。 转载请注明：www.51xianjinliu.com » 老凯李：读兴业银行年报（四）：表内那两件事 喜欢 (0)or分享 (0)
