关于新城控股20年经营简报以及一些长周期视角下的个人思考

新城控股(601155)：每股净资产 13.0元，每股净利润 4.69元，历史净利润年均增长 48.78%，预估未来三年净利润年均增长 28.62%，更多数据见：新城控股601155核心经营数据

新城控股的当前股价 29.02元，市盈率 5.9，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 415.81%；20倍PE，预期收益率 587.75%；25倍PE，预期收益率 759.69%；30倍PE，预期收益率 931.63%。

       转眼已经21年了，新城20年经营简报已出，雪球上一直跟踪的几位朋友都做了非常好的分析与总结，这里简单说几句，其实个人来讲，对于新城吾悦的运营一直较为有信心，因为去过很多三四线城市，也看过当地的一些现存综合体，可以说，新城只要去了，只要有需求在，那就是吊打的局面

下面我们从几个维度来探讨下新城吾悦今年的经营水平，以及通过一些数据，趋势分析，吾悦这样的布局于中国三四线的资产，到底有没有价值，价值几何，以及未来10年，20年后，这样的价值，会发生怎样的变化，但是仅仅是一家之言。

对于第一个问题：

对于疫情之前，公司的目标是2020年60亿，2021年90亿的目标，疫情发生后202年降低为55亿，因为疫情减租的部分为接近5亿，等于是公司实际上没有降低租金目标。

同时，我们根据前三季度的租金走势，以及三四线城市疫情后商业活动知道10月份才恢复正常，再结合二三季度新城吾悦跟龙湖天街的对比，我们的开始的判断是，疫情对三四线城市商业综合体的影响相对于一二线更大（龙湖所布局的一二线，从数据看，几乎没有受到疫情的影响），所以，对于今年的租金收入，我们开始是相对保守的，预估是51亿就已经是相对满意的数据，同时，我们预估三四线城市的整体消费，需要在2年后才能完全恢复到疫情之前的水平

但是四季度数据出来后，我们发现我们低估了好公司创造价值的能力，好公司在行业低估时候的竞争力，以及中国三四线城市经济的韧性。

这是总量。

（借用雪球一位朋友的图，个人觉得相当好，直观明了）

这张图是新城吾悦广场的坪效图，也就是每平米的租金收入，从这张图可以很清晰的看出来，一季度坪效断崖式下跌，从二季度开始反弹，三季度又开始停滞，但是到了四季度，也就是10，11，12这三个月，坪效开始大幅度反弹，增速几乎是近几年第二高的一个季度，因为租金基本上是根据销售额来的，几乎就是销售额的10%，龙湖这种深耕一二线运营优秀的综合体，或者主打高端消费的综合体租金/消费比会相对高点。

所以，可以很清晰的看出，三四线城市的消费水平，到了四季度，迎来了恢复性爆发式回暖，同时再结合今年各种经济数据，比如工程机械的产量大增（50%）等，可以预判的是，中国经济已经从疫情的影响中恢复过来，明年，受疫情影响的一些行业，将迎来后疫情时代的机会。

这个是整体趋势，因为大量的吾悦广场是最近三年内开业的，同时吾悦都会布局于城市新城区，需要一个培育期，那么基本上未来的最近坪效，会随着成熟的吾悦广场数量的不断提高而提高

这里面就有三个增量
1 每年存量吾悦的不断成熟的租金的上涨
2 每年新开业的吾悦带来的租金的增量
3 经济发展下社会消费上涨带动下的整体租金的上涨

基本上，新城控股通过双轮驱动，通过吾悦拿地，几乎将一个重资产行业变成了轻资产行业，未来如果资产证券化或者reits的加速，那么在完成轻资产后，又将开始高周转，快复制，同时，这种“轻资产”行业，天然具有saas行业模式的属性，这是新城相较于其他行业公司比较独特的优势，这也是新城控股在行业整体极端低迷的当下，走势依旧强于行业龙头万科的本质原因。

同时这张图（感谢飞哥的辛苦统计），是根据开业时间输入的每一座吾悦广场的租金图，按照2017年前开业，2018年开业，2019年开业，以及2020年开业排布，可以明显看到几个特征：

1随着开业时间的越久，吾悦租金的抗风险能力越强，受疫情影响越小（最右端填红色的是今年租金下降）

2017年开业的，三家租金同比下降，但是下降幅度很小，算是今年减免租金的，可能还是正增长，2018年开业的相对于2017年开业的，受疫情的影响开始放下，同时2019年相较于2018年的，又再次放大。这也侧面反映了吾悦所需要的3年的培育期，随着培育期的过去，吾悦周边的住宅社区不断的成熟，人口不断的稳定，吾悦的租金也就进入了稳定增长期

2 今年租金下滑的吾悦（不看轻资产部分），整体上，越新的租金，受影响的程度越大，但是同时，其实看出来跟城市能级没有必然的关系。

如上海青浦的吾悦广场，租金下滑20%，吴江吾悦租金也是下滑，是2017年前开业的唯一下滑的两座吾悦，且都位于一二线城市，这里面的问题在于竞争格局。比如上海青浦的吾悦，不远处开了一家万达茂，而且在地铁口，引导了大量的人流过去，苏州吴江吾悦，对面就是万象汇，爱琴海，三家大型综合体在一公里范围内，竞争相当恶劣。

所以，这里面就回答了几个问题：

1吾悦广场在三四线的整体运营能力，应该是仅次于万达广场的水平。这个行业，是天然具有规模优势的行业，随着吾悦数量的越来越多，公司招商能力会越来越强，对于商家的把控会越来越高，且，在科技赋能下，规模越大，边际成本越低。

2三四线的消费能力，或者是消费潜力，几乎就是7,8年前一二线的水平，同时gdp发展更高，消费上涨更快。

3 商业综合体的价值不仅仅看城市能级，更看竞争格局。
一二线核心区早就被沾满，各大综合体扎堆副中心等，竞争极其恶劣，看似城市能级高，但是回报率偏低，但是很多三四线的城市，新城早早就占据了核心区，未来这些地方是永远不会被颠覆的地方，且具有一定的相对垄断优势，先发优势，也就是核心区有了一座吾悦以后，周边已经很难再出现第二座综合体，因为一是城市承载能力问题，二是运营实力问题（高过吾悦的，三四线仅仅只有万达）。

下面对于第二个问题，也是我个人更为关心的问题：

也就是市场上这样的声音，三四线未来没有前途，以后人都往一二线流动等等这样的声音，我们从两个维度来看这个问题：

1 新城吾悦广场所在的三四线的，到底是什么三四线？未来会不会空心化
2 三四线未来的人口，到底如何？

先看两张图，第一张，全国城市夜景灯光图，基本上也就是城市灯光越明亮的地方，城市经济越发达

第二张图是，吾悦广场的全国分布图

现在把全国的城市灯光图与新城吾悦广场的全国布局图合并起来。

可以很明显的看到，吾悦广场的选址，都是经过深思熟虑的，都是扎根于中国经济最繁华的区域，以及未来发展向好的区域，我们细说：

1 吾悦的基本盘，长三角二三四线(江苏，浙江，安徽，加挨着的山东）这里几乎过去现在未来，会一直是中国经济最为繁荣，均衡的区域，吾悦几乎在这里已经遍地开花了。

2 吾悦在中西部布局，看看他的布局点

中部城市群：武汉周边，长沙周边，未来中部城市崛起的核心城市及其周边
南方城市群：
广西（省会贵州中国这几年经济增速第一的省会）
大湾区（刚开始进入）
西部城市群：成渝都市圈(成都，重庆周围）
还有就是：中国人口第一大省：河南省

其他的都是零星布局

基本上，吾悦的布局，都是当下中国城市发展最为优秀的区域里面的三四线城市，都是国内具有极强的发展潜力的地方，不要想到三四线就是落后云云！这不是偏见，这是无知。

现在回答最后一个问题，中国未来三四线的城市人口，或者中国整个国家人口，未来趋势如何？

首先要记住，国家当下在解决的所有问题，背后都会落实到人口问题，人口才是一个国家长久繁荣昌盛的核心要素，这一点要把握住

同时，对于当下的人口流动，太多人不看好三四线城市的理由是：人口流出，人往一二线流动

这个是客观现状，但是这里有两个问题，一是看问题片面了，只看到了整体的人口流动趋势，没有看到当地人口增量趋势，二是没有动态的看问题，用过去经验在套用未来

第一个问题：
三四线人口是流出的，但是三四线内的新城区人口是增加的，当地人往新城区流动，二是，三四线人口的增量式远高过一二线的。

中国当下的控制房价，本质上为的还是让居民手里有钱，有钱了才有消费，才敢生育，而且，中国生育率未来的扭转，肯定是从三四线城市先开始。

看这张图，很直观明了，生育率排名靠前的，不是简单的经济排名靠后的，而是排名中等的的，但是区域内房价普遍偏低，且经济发展势头向好的。

比如广西，贵州，安徽，湖南，新疆，云南（恰巧这些地方都是新城除了长三角外主要布局的地方）

所以，决定生育率的就是，房价合理，经济发展速度快的区域
（大家看看人口出生于最低的几个省份，除了几乎所有的经济发达省份外，还有东北三省，他的问题就在于，经济倒退）

所以，对于未来的人口格局，我们的判断是，中西部先反弹，长三角三四线先反弹。这个背后，再深耕，还有一个更深的逻辑在于产业链转移的大趋势。

深刻理解这句话：人跟产业走，商业跟人走

之前的三四线，人口快速流出，本质上还是没有工作机会，大家毕业了就是外出打工，这是留不住人的关键，不是经济不好留不住人，而是，没有工作机会留不住人

但是现在不一样了，中国举全国之力发展高铁，市市通高铁，未来经济发达地区县县通高铁，对互联网公司一路开绿灯，为的就是通过高铁，互联网迅速的拉近一二线与三四线的物理距离，加快商品，人员流通速度，后背原因就是，让三四线承接大量的一二线的落后产能，让一二线专注于服务业，金融业，高端制造，其余的产业，顺延这高铁网铺全国三四线，这是未来的产业链格局。

三四线有工作机会，就能留住人，压住了房价，生活压力小，才愿意生孩子，才愿意消费，有了消费，有了人口，中国才有未来，这是背后的本源。

国家在做的事情，其实不是在单纯的做大一二线，而是，做大发达省份的三四线城市，做大中西部省会城市外的次要城市。

同时，纵观国外城市化发展路径，基本上城市化到了70%以后，人口流动会降速，到了80%以后，很多发达国家出现了田园潮，反乡潮，基本上这样的城市人口路径，大概率也会在中国出现

基本上，新城吾悦广场在三四线的布局，市场以为的“负资产”我们从新城自身的财务数据，中国城市格局，中国产业链转移态势，以及未来中国人口的可能演变做出了一个自己的判断，前面的是客观的事实，后面加了些自身的判断，但是，我们觉得，当下的判断，是合乎逻辑的，有现实支撑的，未来也大概率会按照当下的路径演绎的，所以，新城控股的吾悦广场所谓的“负资产”，简直就是无知之谈。

作者：王哲宇
原文链接：https://xueqiu.com/4836468796/168354490

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