华东医药医美业务价值几何

恒瑞医药(600276)：每股净资产 5.23元，每股净利润 1.1元，历史净利润年均增长 30.79%，预估未来三年净利润年均增长 28.72%，更多数据见：恒瑞医药600276核心经营数据

恒瑞医药的当前股价 80.59元，市盈率 72.91，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -63.61%；20倍PE，预期收益率 -51.48%；25倍PE，预期收益率 -39.35%；30倍PE，预期收益率 -27.22%。

华东医药(000963)：每股净资产 6.66元，每股净利润 1.55元，历史净利润年均增长 37.67%，预估未来三年净利润年均增长 21.0%，更多数据见：华东医药000963核心经营数据

华东医药的当前股价 17.89元，市盈率 11.72，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 91.86%；20倍PE，预期收益率 155.82%；25倍PE，预期收益率 219.77%；30倍PE，预期收益率 283.72%。

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$华东医药(SZ000963)$ 在2月24日的文章《【医美】行业最新事件跟踪》中梳理了医美产业链，并跟踪解读了华东医药收购医美器械公司动作，发文至今华东医药累计上涨11.3%。本文将重点分析华东医药基本面，对华东医药的医美业务进行估值测算。

华东医药传统主营业务为制药工业和医药商业业务，2020年前三季度受新冠疫情冲击以及大品种阿卡波糖集采失标影响，营收增长为负。公司近期收到市场关注更主要的原因是公司医美业务——近年来华东医药积极布局医美领域，产品包括入门级医美产品玻尿酸、肉毒素，抗衰老产品少女针、埋线等以及光电医美仪器，产品线丰富，下文将对这些产品线进行拆解分析。

一、拆解华东医药医美产品线：玻尿酸、少女针、能源设备、肉毒素、埋线、减肥针

1、伊婉玻尿酸国内市占率第一，2021年有望取得10亿元营收；高端玻尿酸MaiLi有望2024年上市

华东医药控Gu子公司华东宁波（持有51%Gu权）在2013年获得了韩国LG的玻尿酸伊婉品牌在中国独家代理权，目前是国内市占率最高的品牌。截至19年年底我国共有17家企业上市40余款透明质酸钠填充产品，伊婉在2019年占据玻尿酸品牌销售额首位（占比约25%）。

FrostSullivan数据显示，2018年国内玻尿酸医美终端市场规模为37亿元；2014-2018年，年复合增速为超30%。假设2021年国内医美玻尿酸市场规模增至50亿元，伊婉玻尿酸市占率达20%（2019年市占率为25.5%），考虑降价等因素预计2021年伊婉有望取得10亿元营收。

MaiLi是华东医药参Gu公司瑞士Kylane在研产品，属于高端玻尿酸，预计有望2024年在国内上市。假设2024年玻尿酸市场以15%年复合增速增至75亿元左右，若MaiLi取得1%市占率则有望贡献年7500万元营收。

2、少女针Ellanse预计2021年上半年获批上市，全年预计可贡献约8千万营收

华东医药全资子公司英国Sinclair的少女针Ellanse是一款用于面部修复+填充的高端填充物，俗称少女针。Ellanse于2009年在欧洲上市，目前已经在全球60多个国家地区获得准入。Ellanse产品共有四种型号，有效时长1-4年不等，是全球唯一一款多型号长效填充剂。公司已提交了中国的注册申请并获受理，有望在2021年上半年拿到上市许可。

与少女针相类似的产品还有童颜针（主要指Galderma生产的 Sculptra舒颜萃）和长效玻尿酸（爱美客的宝尼达）。与Sculptra舒颜萃相比，少女针增加了填充剂，注射后可立即起效。与玻尿酸相比，Ellanse的抗形变能力、抗位移能力均更强。但少女针PCL成分降解时间较长，并且有不好的包裹现象。

爱美客的宝尼达2019年销量为2.65万支，预计2021年华东医药少女针产品获批后出货量可达2万支。参考宝尼达出厂价2500元/支，基于进口品牌溢价假设定价4000元/支，预测2021年公司少女针产品收入为8000万元。

3、2月收购西班牙医美器械公司HighTech100%Gu权，加码能源型医美设备

2月17日，华东医药发布公告称收购西班牙能量源型医美器械公司HighTech100%Gu权。HighTech公司业务覆盖身体塑形和皮肤修复两大医美领域。Medicalinsight报告显示，2019年其冷冻溶脂产品在欧洲、中东、非洲三地区合计塑形和紧肤设备市场占有率排名第二。

High Tech 2019年实现营业收入折合人民币1.79亿元，净利润折合人民币约4千万元。2020年受新冠疫情影响，1-9月HighTech净利润仅人民币468万元。

4、其他未来五年有望上市的重磅产品——减肥笔2022年有望成为国内首家，2023年埋线产品Silhouette预计上市，肉毒素2024年有望获批

1）华东医药利拉鲁肽糖尿病适应症和减肥适应症均已进入临床III期，国内市场空间约20亿量级

利拉鲁肽是一种降糖药，在海外被批准用于慢性体重管理，诺和诺德产品Saxenda在2019年全球销售额已达到9亿美元。华东医药利拉鲁肽糖尿病适应症和减肥适应症均已进入临床III期，有望成为国内首家，于2022年获批上市。

根据《柳叶刀》调查显示截止 2017 年，中国有近 9000 万肥胖人口。参考Saxenda一疗程10支，280美元/支定价，假设华东定价为一半900元/支，人均使用 5 支，若在 9000万肥胖人口中渗透率达到 1%，最终取得50%市占率，则该产品对应国内市场空间约为 9000万*50%*1%*5*900=20 亿元。

2）子公司英国Sinclair 研发的 Silhouette是美国FDA 唯一批准埋植线产品，有望2023 年国内上市，市场空间约3亿元

埋线项目在国内抗衰老疗程中占比约 3%（全国每年抗衰老疗程100万次左右），参考市场埋线产品价格 1 万元左右，SILHOUSETTE 埋线产品国内市场空间约 3 亿元。

3）合作代理肉毒素有望2021年上半年开展临床试验，2024年在国内获批上市，届时预计贡献2亿元收入

目前国内批准的肉毒素药物共四款：衡力（国产）、保妥适、吉适、乐提葆。2018年保妥适、衡力的市场份额分别为53%、47%，占据了市场的绝对主导地位。2020年公司与韩国Jetema公司达成合作，获得其A型肉毒素产品在中国大陆地区独家代理权。目前公司准备启动国内注册申报工作，预计有望2021年上半年开展临床试验，2024年在国内获批上市。