万科A2020年年报分析

万科A(000002)：每股净资产 19.43元，每股净利润 3.62元，历史净利润年均增长 25.66%，预估未来三年净利润年均增长 9.28%，更多数据见：万科A000002核心经营数据

万科A的当前股价 28.09元，市盈率 7.85，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 141.82%；20倍PE，预期收益率 222.43%；25倍PE，预期收益率 303.03%；30倍PE，预期收益率 383.64%。

公司公布 2020 年年报，实现营业收入 4191.1 亿元、归属于上市公司股东的净利润 415.2 亿元，同比分别增长 13.9%和 6.8%；实现销售金额 7041.5 亿元，同比增长 11.6%。公司拟每 10 股份12.5 元现金股息，合计 145.22 亿元，分红比例重回35%。

1. 公司营收、净利润和销售额实现稳健增长，毛利率同比降低约7个百分点。2015年以来，公司年报显示，公司营收、归母净利润和销售额同比增长全部为正。营收除2017年外全部实现两位数的快速增长，归母净利润除2020年外全部实现两位数的快速增长。单从营收、净利润等数据来看，2020年公司的营收和归母净利润表现与往年对比都不强势，特别是归属净利润，自2015年首次进入各位数增长，低于一些投资人的预期。

通过研读万科的年报，可以大概判断，公司拿地至开发销售大概1年，然后到交付约2年，即销售额的结转周期大概2年左右，拿地至交付的整个周期大概3年。也就是说公司2020年的营业收入与2018年销售额相关性较强，2020年的利润表中的成本费用（主要为拿地支出）与2017年楼面地价相关性较强。从这个思路来看，2018年的销售额同比增长14.5%，与2020年营收同比增速及趋势很接近。那么为什么归属净利润的同比增长率低于营收增长率那么多呢？主要原因为公司的毛利率2020年同比下降7个百分点，那么毛利率下降的主要原因是什么呢？主要为2017年公司楼面地价同比增长36.9%达7908元/平米，创2015年至今的最高楼面价，并且2018年的销售均价同比涨幅仅1.98%。故反应在2020年业绩数据中毛利率大幅下降也就不足为奇了。

那么未来3年如何表现，通过以上思路我们可以做个简单预测。2019年公司销售额为6308.4亿元，同比增长3.9%，推断2021年的营收增速放缓至各位数。2018年楼面地价为5427元/平，同比大幅下降31.4%，2019年销售均价同比增长2.05%，故预计2021年毛利率会实现反弹。2021年的归母净利率同比增速会高于其营收增速。同理可推断2022年的毛利率会低于2021年。另外根据万科2021年前3个月的销售数据及目前的宏观行情，今年房价预计仍然小幅上涨，2020年楼面价同比增速放缓，故2023年公司的毛利率会高于2022年，整体来说公司未来3年毛利率能保持在30%以上的水平。营收和净利润增速依然能保持正增长，只是增速会相对缓和。相关图表如下：

1. 公司的财务状况稳健，今年一季度有望“三线归档”。2020年，万科的净负债率、剔除预收账款的资产负债率和现金短债比分别为 18.1%、 70.4%和 1.8 倍，仅剔除预收账款的资产负债率略超红线。在业绩会上，万科表示，有信心在一季度使其三道红线指标回到绿档。具体从其财务结构来看，万科一直保持相对稳健的有息负债水平及长短期债务结构，2020 年，有息负债仅同比增长 0.26%，短期有息负债同比下降 11.7%至 829.1 亿，短期债务占比降至 32.1%。

资金情况。公司坚持“以现金流为基础的持续真实价值创造”理念，不断提高资金管理的计划性和精细度，全年实现经营性现金净流入 531.9 亿元，截至报告期末，本集团持有货币资金1,952.3 亿元，同比增长 17.5%，实现对短期债务的2.4 倍覆盖。公司净资产同比增长约29.3%。货币资金和净资产的大幅增长促使公司2020年净负债率降至 18.1%低位，并且连续 20 年低于 40%。对此，万科表示，并不最求过低的净负债率，但会保持合理的净负债率，40%这条线是坚守的。 2021 年 3月，成都发文红档房企不得参与土地竞拍，再结合土地供应“两集中”政策的出台，都利好于资金充裕和财务结构稳健的房企。随着万科三道红线指标转绿，其在拿地端的优势将进一步加强。

2. 万科物业业务实现高速增长。万科物业改名万物云，定位为空间科技服务商，2020年实现全口径营收 182亿元，同比增长 27.36%，（5年复合年均增长率达 34%），在管面积 5.66 亿方，其中 47%来自于非万科系，公司营收及在管规模均位居行业首位，竞争优势明显。

3. 公司多元业务：渐入佳境，成为细分领域龙头。1）印力集团：2020 年在疫情的冲l 击下，公司商业运营实现营收 63 亿元，新开业商业面积达 129 万方，在管面积达 1425 万方（其中包括已开业面积 990 万方；在建及规模面积 435 万方），营收和在管面积规模已进入 top3；2）万纬物流：2016-2020
物流可租售面积由 147 万方增至 1148 万方（5 年复合增长率 50.8%），2020
年万纬物流营收达 18.7 亿元（+37%），公司已成为国内物流地产龙头，未来仍有较大增长空间；3）万科泊寓：2020 年万科泊寓开业规模位居全国第一，累计开业 14.2 万间，已开项目整体出租率>95%，营业收入达 25 亿元（+72.3%），仍在积极探索盈利模式。