其实我前几个月研究做眼科下沉的时候独立研究过康弘药业,虽然当时剔除出股票池了,但是还是得反思,因为当时下结论的时候,我提了几个字,一个是长期投资价值不高,但是交易的角度来讲可能有机会,但是万万没想到它居然暴雷,很多东西看的越长,摈弃掉交易的思路,这样一定程度上也做到了规避风险的作用,短期可能看不出,但是长期的市场积累后,会体现出价值。那么我们来看下当时是怎么研究的,又有什么地方可以进行风控和反思的。 而且当时研究的点位还是较高的位置,下图发生了什么事情?。4月9日,康弘药业宣布康柏西普全球临床失败。一个是研发费用打水漂了,还有就是关键的增长极海外市场受阻。 由于学业繁忙,我把6000多字的深度研究,以精辟要点的形式展现出来,理解我当时的研究构架和思路,和最后的思维模式 几个月前的研究卷(假设读者穿越到几个月前阅读这个研究报告去反思) 先看康弘药业的营收构架,2019 年 上半年生物药、化药和中成药营业收入占比分别为 36.88%、36.86%和 26.17%, 其中生物药就是企业的主要增长点,可以看到占比不停的提升,到 2025 年 VEGF 类眼科药品市场规模为 81.66 亿元,到 2029 年,市场规模可达 到 135 亿元。而中成药和化学药部分业绩处于衰退期间,特别是中成药,从渗透率较低角度看,市场潜在空间较大 我国 VEGF 类药物眼科用药 2018 年的渗透率仅为 1.11%,远低于欧美发达国家,但是这种很有可能出现技术替代,导致渗透率上不去。 我们把三个板块的业务拆分开来看竞争格局 生物药: 从市场竞争格局来看,雷珠单抗样本 医院市场占比最高,为 51%,康柏西普为 45%,阿柏西普 4%。集中度较高,但是这个集中度是动态的,不是静态的,阿柏西普 2018 年进入中国 市场,也对康柏西普造成一定竞争。 阿柏西普大概市场份额 4%,开始渗透,同时有很多企业开始研发这类药物,未来竞争格局也有可能变化 化药: 阿立哌唑:原研厂家大冢制药占样本医院 53%市场份额,位居首位,其次为上市中西制 药、康弘制药和恩华药业,竞争格局良好 莫沙必利:康弘药业、鲁南贝特和豪森 药业分别占比39%、36%和 7% 右佐匹克隆:目前国内市场只有三家企业,分别是天士力帝益药业、上海中西制药和康弘 药业,其中天士力帝益药业销售额占比 63% 中成药: 松龄血脉康胶囊、舒肝解郁胶囊和渴络欣胶囊 均为独家品种 可以看到三个板块,康弘药业的主打品种市场份额都已经很高,而化药和中成药处于下滑期,主要看的就是康弘药业的生物药部分,国内看渗透率提升(不抱大的期望),所以核心的逻辑就是海外市场从无到有的放量. 除了海外这一条路,还有新的研发管线用来提升长期估值,还有业绩放量,但是我们看了研发管线之后,发现没有非常重磅的创新药,并且都离上市要很久,所以这一条路大概率断了,但是依然可以小概率的当做一个成长极 康弘研发重磅新药KH901在2008年II期临床,2015年还是II期临床,估计废了,看研发管线的适应症,康柏西普有6个适应症,其他的都是非重磅的小众适应症产品,所以最终还是靠一个重磅的康柏西普 风险点总结 一个核心风险就是上游供应商,供应商一般议价能力比较强,特别是药类的原材料都是外购。 一般外购试剂,都是供应商处于较强的垄断地位,供应商的议价权比较强 国内的一些竞争 海外未来的竞争威胁 企业2014 年 5 月子公司康弘生物研发的重磅产 品康柏西普上市,是我国上市的第一个眼科药,也就是企业的生物药主要靠这个大单品,但是这个大单品国内的竞争对手也在兴起,同时国外的竞争激烈,我们看到过去康柏西普的放量主要靠的是性价比 (康柏西普标准使用全年计量为 6 支,费用为 24960 元。雷珠单抗费用为 47400元,阿柏西普费用为 32800 元)海外的现有对手主要也是,目前雷珠单抗和阿柏西普在美国市场销售额合 计超过 50 亿美金,在全球市场销售额接近百亿美金,未来出海还是靠性价比 另外几个核心的我觉得不是很舒服的点 销售费用在不断飙升,同时研发费用资本化占比开始飙升,这部分未来会在费用端还回来。 过去主要是生物药主打产品的上量,2020年增加了研发费用资本化,未来费用可能会增加,但是由于企业的主打产品本身花费的费用较低,打价格战的几率比较小,所以未来毛利率趋于稳定,同时随着海外市场拓展,销售费用会继续增加,2016 年,康柏西普获得美国 FDA 临床 III 期许可,也是国内首个直接进入美国 FDA 临床 III 期的药物,康弘药业开启了走向全球之路。2018 年康柏西普全球多中心临床 III 期正式 开启,并于 2019 年入组第一位患者 在营业收入增速放缓的情况下,营收账款比例飙升,销售费用比例也飙升并未带动营收增长,注意这一点。 垫款变多,占款能力有所提升,但是存货占比也提高,显示出商品并不好买,大概率是中成药板块滞销 中成药和化药板块是成熟期,生物药是投入和成长期 药品研发风险 公司基于未来发展所需,每年都必须投入大量资金用于药品的研发。一种新药从实验研究、临床试验、获得新药证书到 正式生产需要经过多个环节的审批,前期的资金、技术投入较大,周期较长,行业进入门槛高。随着国家监管法规、注册法规的日益严格,新药研发存在不确定性以及研发周期可能延长的风险 ROE未来变化可能性 1.ROE靠 海外康柏西普独家产品渗透,提高总资产周转率 2.但是销售费用同步上升,影响净利率 3.化药有集采预期,可能会降低一定的毛利率 4.研发费用资本化在未来需要结转 影响净利率 主要成长点总结 1海外康柏西普独家产品渗透 2.新的研发管线释放(小概率) 短中期主要是海外康柏西普的放量可能性 长期看研发管线的估值抬升 企业从上市到现在基本没涨过,从上图的营收增速可以看出主要是企业增速从2017年开始就一直没体现出成长性,同时本身的估值就不低,常态维持在51.16倍的市盈率,估值的支撑是靠生物药的独家品种康柏西普,向上突破主要是看海外放量,同时不依赖大单品,研发管线带来的估值提升可能,但是企业的生物药只占营收的30%左右,所以不能给纯正的创新药估值. 乐观预期并未包含在股价中 悲观预期也未过度表达在股价中 未来的股价变化主要是看 海外进展和新的研发管线,这个向上向下的方向都有可能发生。 中期主要是海外康柏西普,临床顺利推进,假设EPS1.22,同时由于放量带来的估值小幅度抬升,假设到65左右,股价到79.3 用 DCF 折现方式得到康柏西普在中国、美国和欧洲销售峰值分别可以达到 74 亿、67 亿和 68 亿,三区域合计销售峰值有望达到 200 亿元。中国区、美国区和欧洲市场对应 187 亿、110 亿 和 185 亿现值,总现值约为 483 亿元。257 (化药加中成药价值)+483=740亿 这个公司就像一张六合彩,属于交易博弈的标的,5年时间的股价盘整,向下有康柏西普托底,向上的空间,可以通过海外康柏西普放量带来的估值小幅度抬升和业绩拉动,但是企业过于依赖一个品种,同时新玩家和替代品都在进行中,所以这企业是一个博弈的标的,向上有空间,向下有托底,如果博弈爱好者,现价就可以建仓,等海外放量就可以,研发管线带来的估值抬升就算附赠的,假设海外放量不符合预期及时清仓,长期投资价值不高 复盘完了整个研究逻辑,发现企业的长期投资价值不高,并且有许多潜在的风险点,核心的逻辑就是海外康柏西普的放量,但是这条唯一的通道被打断了,所以重仓康弘药业的有有许多明星基金,要不就是投研不到位,要不就是风控不到位。对我来说即使剔除我也会进行反思,这里思考过程中,我发现了一个核心问题,就是研究股票的时候一定要注重概率,从企业本质出发,到风险的思考,都是越长,风险变量越低越好,一旦单纯的从博弈角度思考,就忘掉了本源,还有即使像这种六合彩标的,仓位控制也是最起码应该做到的,当然我们剔除股票池就更轻松了。巴菲特还是巴菲特,他留下来的话:我并不试图超过7英尺高栏杆,我到处找的是能跨过的1英尺高栏杆. 转发点赞都是一种支持,能关注就更好了 #股民的日常# $康弘药业(SZ002773)$ $恒瑞医药(SH600276)$ $爱尔眼科(SZ300015)$ @今日话题 作者:冷门股少年原文链接:https://xueqiu.com/1577913976/177100330 转载请注明:www.51xianjinliu.com » 接近踩雷但成功避开如何用深度研究对康弘药业进行风控 喜欢 (0)or分享 (0)