安琪酵母2021年年报分析及未来思考

安琪酵母(600298)：每股净资产 8.23元，每股净利润 1.59元，历史净利润年均增长 20.95%，预估未来三年净利润年均增长 18.47%，更多数据见：安琪酵母600298核心经营数据

安琪酵母的当前股价 40.37元，市盈率 25.69，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -1.9%；20倍PE，预期收益率 30.8%；25倍PE，预期收益率 63.5%；30倍PE，预期收益率 96.21%。

1、安琪酵母2021年年度报告分析

公司2021年营业收入106亿，同比增长19.5%，其中国内市场实现主营业务收入 77.85 亿元，同比增长 22.31%；国际市场实现主营业务收入折算人民币 28.22 亿元，同比增长 12.01%，业务增长的主要动力引擎还是要靠国内啊，这与我们预期的一致的，未来较长时间内还是这样的趋势。

净利润13亿，同比下滑-4.59%，扣非净利润10.6亿，同比下滑-13.14%，扣非下滑的更加难看，应该是相关财政支持力度比较大，主营业务的利润率实在难看。

毛利率27.34%，同比下滑-19.59%，下滑将近7个点，从年报中我们发现毛利率下滑主要原因是营业成本增长过快。本期营业成本77.5亿，同比增长31.56%。营业成本变动主要原因是大宗商品原材料、糖蜜价格上升，主营业务成本上涨所致。

净利率12.38%，同比下滑-22.24%，我们看到三项费用并没有特别大的增幅，不过需要关注的是研发费用投入有所提高，说明公司的产品端正在发力。

净资产收益率20.54%，同比下滑-18.33%，下滑将近5个点。

资产负债率46.44%，同比上涨8.66%，上升近4个点，应该也是处于平均水平吧。整体资产134.46亿，同比增长24.41%，有了很大的提升，主要是应收账款11.23亿，同比增长40.61%，在建工程9.24亿，同比增长177.4%，无形资产5.32亿，同比增长44.5%。其中应收账款方面，1年内账期的11.1亿，风险不是很大。我们看到历史上公司的应收账款一直比较高，不过2021年的应收账款增速特别的快，年报中写的原因是销售增长所致，但是营收增长也就只有19%啊，应收账款的增长我想一方面是公司产品力不够导致，另一方面是要保障产能释放而做出的必要的妥协。至于在建工程、无形资产的增幅，年报中有如下解释：

在建工程和无形资产大幅增长的原因主要是购置土地和工程项目投资，这方面的投入都是值得肯定的。

总体负债62.45亿，同比增长35.19%，其中短期借款20.35亿，同比增长78.35%，长期负债14.68亿，同比增长17.88%，我们看到从2017年以来公司的短、长期借款都维持在较高位置，公司对资金的需要很大，不过对于资金量的需求，公司只是靠借款解决，必要时才考虑到二级市场融资，这种做法很值得称道。

经营现金流净额13.1亿，同比下滑-29.44%，公司在购买商品、劳务支付等方面的支出增长太快了，也是成本增到导致。

综合来看，公司2021年年报整体来看，正如同花顺财务诊断中所说的那样，财务状况有所下降，在净利润、应收账款、现金流、有息借款都有所体现。不过从另一方面看，公司的营收获得了不错的涨幅，还有公司的固定资产投入也在迅速扩张，说明公司在成本端快速上浮的情况下还在继续抢占更多的市场。

2、业务及市场

公司发酵总产量达到 31.6 万吨，同比增加 10.3%，其中酵母抽提物产量突破 10 万吨，同比增长 22.9%。目前全球酵母总产能约为 190 万吨，乐斯福、安琪、英联马利分列行业前三位。公司在国内市场占比近 60%，在全球占比超过 15%，产销规模已全球第二。

公司年报显示预计未来五年，全球酵母产销量继续增长，寡头垄断态势继续，酵母市场主要增长来自于非洲、中东、亚太市场，潜力较大，酵母及衍生品细分应用领域越来越广，新兴市场和潜在市场处于快速演进发展中。公司的目标是确保2025实现收入200亿元，力争实现更高的目标。

3、整体评估

整体上看，安琪酵母公司护城河还是比较深的，国内市场占有率在60%-70%左右，全球市占率15%以上，排名第二，这将拥有巨大的成本优势。公司拥有31.6万吨的产能，也是其他竞争对手很难超越的。我们可以看到公司的业务模式有点类似于伊利、牧原的模式，劣于伊利优于牧原，他们都是重资产运营，在不是很好的赛道上生生做出了有较强竞争优势来。

不过对于这种重资产运营的公司来说，钱真的不好赚，要想获得较高的营收并且形成较强的竞争力就必须经常投入很多的资金建设固定资产来扩张产能，这样的公司注定利润率不会是很高，在未来会来到10%以下的水平。公司对于现金流要求非常的高，由于公司下游客户以B端客户为主，议价能力不强，公司的应收账款、固定资产投入都非常的高，对公司持续的融资渠道要求比较高。

在需求端，酵母行业的需求也比较持续稳定，基本上是永续经营。

关于产品原材料糖蜜的上涨，我们知道有很多原因，包括疫情、美元量化宽松，这也给安琪所在的酵母行业带来了一定的周期性，公司近几年一直在想办法跨越行业周期，也是有了较大的进展。历史上我们可以看到在糖蜜价格的2012年、 2016年两个年份的高点时，公司都会进行二级市场的融资投入再生产，公司会对固定资产进行大量投资扩张酵母产能，而每一次产能扩张过后，公司的业绩都会迎来爆发式的增长，从而带动公司股价的快速上升，我相信这一次也会按照同样的进程发展。