新财富：索菲亚股价6年涨8倍你的家具定制了吗？

来源：新财富杂志，作者：刘鲜花

定制家具企业扎堆上市索菲亚股价6年涨8倍你的家具定制了吗？

股价6年上涨8倍、2016年基金重仓中小板市值第二位、营收破10亿元。是时候来认识一下家具定制界的“四小龙”了。

刘鲜花/文

“根据生活方式量身定制”、“巧妙规划利用你的空间”、“定制独一无二的居家环境”……随着人们在消费时越来越重视个性化的需求,定制家具的C2B模式应运而生。C2B与传统的B2C模式相对，是一种消费者先发起需求，商家根据消费者需求组织生产的商业模式。

顺应这一需求，仅2017年3月，就有三家定制家具企业扎推上市：3月7日尚品宅配（300616）、3月10日皮阿诺（002853）以及3月28日欧派家居（603833）。至此，定制行业年营收都已经迈过了10亿元级别的第一梯队“四小龙”已经全部现身：索菲亚（002572）、好莱客（603898）、尚品宅配以及欧派家居（表1）。

与初入资本市场的尚品宅配和欧派家居相比，“老大哥”索菲亚已经以出色的股价表现给定制家具这个子行业交出了一份亮丽的成绩单。年初以来，尽管A股市场持续震荡，但截至5月25日，索菲亚的股价上涨了37.73%。而与其在2011年4月挂牌上市时的股价对比，6年时间里股价则上涨了8倍。同时，最新公布的2016年基金年报显示，其为当年基金重仓中小板市值的第二位，持股市值高达46.3亿元。再来看2015年2月上市的好莱客，两年来股价也上涨了4倍，并得到中银研究精选、汇添富新兴消费、国投瑞银瑞宁混合等8只基金重仓。

定制家居，风口已至？

“O2O+直营模式” 营收增长跑赢同行

与传统的成品家具相比，定制家具的C2B模式，既兼顾了实用性与空间利用率，又能充分展现消费者对个性、时尚、舒适的追求。以索菲亚、好莱客、尚品宅配、欧派家居“四小龙”为代表的定制家具企业，近年来营业收入平均增速维持在超过30%的高水平，大幅超过家具行业整体10%-15%的增长率（图1）。

在它们之中，尚品宅配自2013年以来的年平均营收增速，更是维持在50%以上的高水平，大幅超过同行。以2015年为例，尚品宅配的营收增速是欧派家居和好莱客的3倍以上，也是索菲亚的1.7倍（图2）。

较小的增长基数固然是一方面，但不可否认的是，与“四小龙”的其他三位成员相比，尚品宅配相对独特的模式也是其获得高速成长的重要原因之一。

索菲亚2003年以定制衣柜起家，欧派家居自1994年率先将欧洲“整体厨房”的概念引入中国，成立于2007年的好莱客从整体衣柜领域切入。相较之下，尚品宅配实属定制行业的跨界者，它以家居软件为起点，拥有与生俱来的互联网基因。

尚品宅配创始人于1994年成立圆方软件，专攻家居软件研发。2000年，成立家居行业门户网站新居网。2004年，尚品宅配成立，开始由家具软件服务向定制家具生产、制造、销售转型。“用IT思维做家居，是尚品宅配最独一无二的地方，也是其能把生意蛋糕持续做大的关键所在”，尚品宅配总经理李嘉聪曾如此介绍。

具有互联网基因的尚品宅配，凭借与生俱来的IT思维，采取线上线下相结合的O2O营销模式和重要城市直营店模式经营，实现了品牌的快速传播和营收高速增长。其青春、多变和色彩跳跃的装修风格，也抓住了年轻一代的消费心理。

此后，依靠积累十多年的互联网运营经验，尚品宅配通过成立全资子公司新居网，以新居网和微信公众号“尚品宅配”、“维意定制”提供线上营销服务。目前，“尚品宅配”微信公众号粉丝已超过1000万，“维意定制”微信公众号粉丝超过500万。

2016年，尚品宅配O2O引流服务费收入达5986万元，同比增加29.4%。根据尚品宅配招股说明书的测算，O2O引流的客户已经占到加盟商总收入的近20%，剔除O2O引流服务所实现的收入，则其2015年加盟模式收入的增长率与索菲亚相当（表2）。因此，O2O引流服务是其加盟模式营业收入大幅增加的重要因素。

营收快速增长的另一大原因，是与其他几家定制上市公司均采取经销商模式为主的轻资产运营相比，尚品宅配一直大力发展直营门店。并且，在直营店的选址上，尚品宅配也另辟蹊径，早在2014年便从传统建材家居卖场中撤出，转而布局一二线城市的核心商业圈（表3）。

截至2016年12月末，尚品宅配直营店数量已达76家，虽然在数量上远不及加盟店的1081家，但贡献了近一半的营业收入，而索菲亚、好莱客和欧派家居三家的直营店收入占比，最高的不过6.9%。2016年，尚品宅配直营店的销售收入达19亿元；2014年至2016年，其直营模式实现的营业收入复合增长率高达55.4%，远高于其他三家的加盟经营模式的营收增长。

重资产模式下的净利润掉队

直营模式给尚品宅配带来了品牌的快速发酵以及营收的高速增长，但重资产运营产生了居高不下的销售费用，也使得尚品宅配在营业收入上大幅跑赢同行的同时，净利润水平却严重掉队（图3、图4）。尽管尚品宅配的毛利率在“四小龙”中居于榜首，营收规模与索菲亚相当，但2015年的净利润却只有索菲亚的1/3。

对比索菲亚、好莱客、欧派家居和尚品宅配的销售费用率，尚品宅配近几年的销售费用率均远高于其他三家。以2016年为例，尚品宅配的销售费用率是索菲亚的3倍还多，也是好莱客和欧派家居的两倍。在定制家居“四小龙”中，索菲亚的销售费用率最低，而且也趋于稳定，因此享有较高的净利润水平（表4）。

据尚品宅配招股说明书中公布的的销售费用明细来看，其销售费用主要为职工薪酬及福利、租赁及水电管理费和交通运输费、广告宣传费，这四项占了当年销售费用比例的九成左右。其中职工薪酬及福利、租赁及水电管理费共占了约60%，均为直营店扩张所带来的人员和租金支出。

尚品宅配的直营店通常都开在一二线城市的核心商业圈，不仅地理位置好，店内设计也时尚美观，而这些均需要高成本为其埋单。2016年尚品宅配净利润增长较快，主要就是当年新开直营店较少导致销售费用增幅放缓。相较于2015年新增11家直营店，2016年只开了3家。

相比直营店模式极大地增加了企业的运营成本，经销商模式则可较很大一部分成本转嫁给经销商，更有利于业务的广范布局及市场占有率的快速提升，从而成为定制家具企业的首选销售模式。索菲亚、好莱客、欧派家居均主要采取经销商的经营模式，从而在营收和净利增长上保持了同步。

有人将尚品宅配比作“定制家具届的京东”，重资产模式下，虽然享有高速发展的扩张水平，但整个行业都在赚钱的时候，盈利水平却最弱。这倒在一定程度上与其的互联网基因相匹配——在营收增长和盈利模式上也很“互联网”：“崇尚高打高举，不在乎是否赚钱”。

除了直营店高额的费用支出，尚品宅配的广告宣传费用也居高不下。相较于同行企业的单品牌运营，尚品宅配旗下“尚品宅配”和“维意定制”两个品牌同时运营，这意味着广告投放需要一式两份，无形中增加了广告宣传费用支出。

以广告代言为例，索菲亚聘请舒淇代言，欧派家居由孙俪代言，好莱客的品牌代言是Angelababy，而尚品宅配由于有两个品牌， “尚品宅配”和“维意定制”分别聘请了周迅和李冰冰两位明星进行品牌代言。虽然并无具体的数据可查，但上述各位都是一线当红花旦，代言身价自然是不菲。

单广告宣传费用一项，就占据了尚品宅配销售费用约20%的比例，其中2014年更是达到了26.5%，广告宣传费约1.3亿元，与当年的净利润持平。然而“尚品宅配”和“维意定制”双品牌的定位并未有区别，实际处于竞争关系。对此，尚品宅配董事长李连柱表示，启用“双品牌”最早是设计上的考虑，“现在想想挺好，加盟和经销可以做两个，这样一个城市可以有很多经销商。而且两个竞赛很好，很激烈，有竞争力”。

虽然重资产模式的成本较高，但直营店不仅贡献着公司一半的营业收入，而且对于稳定销售渠道，进行品牌宣传和提升市场知名度起着重要作用。因此尚品宅配计划未来三年，在广州、北京、上海、南京等大型城市继续新增标准直营店约70多家，标准直营店将增至约150家。

大家居时代的全新竞争

目前，我国定制家具占家具行业收入的比例约在20%，而发达国家位于60%-70%之间。根据工信部消费品工业司披露的数据，2016年家具制造业市场规模为8559.5亿元，如果按照5%-8%的年均增速，定制家具渗透率每年3%的增长测算，到2020年，定制家具市场规模将达到3500亿元，发展空间十分可观。

定制家具的快速风靡市场，一方面是日益成为消费主力军的80后、90后在家居产品的选择上更加追求时尚和个性化，另一方面则是由于房价攀升叠加小户型房增多等因素，突显对空间利用率的高需求。

不断增长的消费者群体带来了定制行业的繁荣，但大部分定制家具企业都是从某一定制单品起家，如欧派家居引进定制橱柜的理念，索菲以定制衣柜闻名。如今，随着渠道的不断扩张，单一品类已经无法支撑企业的高速发展，向全屋定制和大家居的扩充成为新的发展动力。

对企业一方来说，从定制单品逐步拓展到卧室、厨房、书房、客厅等全屋定制家具领域，可以提高客单价。在消费端，相较于费时费力的一件件挑选家具，全屋定制为消费者提供了一站式服务。风格统一，布局更具设计感的全屋定制，颇受消费者欢迎。因此，随着定制家具企业生产技术的提高和消费者对定制家具消费认可度的提升，全屋定制已成为定制家具龙头企业的共识。

相较于其他几家定制家具品牌，尚品宅配由于并不是从某一优势定制单品切入，因此较早地开始了全屋定制的模式，其定制品类发展较为均衡，沙发、床垫、饰品等配套家居产品的销售也已取得成效。2016年配套家居产品的销售额已接近6亿元，主营收入占比也已达近15%的比例。得益于全屋定制，尚品宅配的客单价也显著高于同行业公司，2016年尚品宅配的可比口径的客单价为32000元，高于索菲亚、好莱客和曲美家居（图5、图6）。

索菲亚的核心业务是衣柜，但其先后进军全屋定制和整体橱柜领域，包括榻米、书柜、梳妆台、电视柜等产品，大力布局“大家居”战略。不久前，其还宣布与华鹤成立合资公司，进入定制门窗领域。

截至2016年底，定制衣柜依然是索菲亚的拳头产品，保持了主要赢利点的地位，但司米橱柜专卖店也已经超过600家，2016年橱柜营业收入超过4.13亿元，家具家品营业收入超过1.58亿元。两项加总营收占比已上升至12%，已然成为未来营收的重要增长点（图7）。

相对于索菲亚从衣柜切入橱柜，欧派家居在深耕橱柜产品的同时，积极拓展定制衣柜、卫浴、木门等领域。欧派家居在2014年成立了专门负责大家居业务的新部门，启动了“大家居战略”，大力开拓 “大家居”体验店。

目前，以整体橱柜、厨房电器、整体卫浴等七大家居品类为基础，欧派家居还在继续拓展地板、床垫等品类。新增定制品类成为营收的重要增长点，其整体橱柜业务作为拳头产品，营收占比已下降至61.2%，而定制衣柜2016年已实现营收20.2亿元，正逐步成为公司的核心业务，占比已达到28.3%，整体卫浴和定制木门也已成为营收的重要补充。

整合之路悄然开启

另一方面，在丰富品类的同时，定制家具龙头企业开始了上下游产业链的整合之路。

索菲亚在上市之后，2014年与法国司米公司成立司米橱柜合资公司，并在近期宣布与华鹤成立定制木门合资公司。欧派家居的招股说明书披露，红星喜兆以4.49%的股份成为其第三大股东，而红星喜兆为红星美凯龙的全资子公司。作为我国家居建材市场的龙头企业，红星美凯龙的入股，未来有望与欧派家居实现更广泛的合作。

此外，好莱客近期发布公告，为推进“大家居”战略的发展，拟使用自有资金5000万元与广东好莱客投资管理合伙企业、梅荣能、黄显明等发起设立泛家居产业基金，希望围绕“大家居”产业链，以股权投资为纽带，积极利用投资并购等多种资本运作方式，推动定制家居的产业延伸和战略升级。

在定制热潮的推动下，成品家居企业也开始试水定制家具。目前成品家具转型定制主要有两个方向，一是如曲美家居、美克家居这些全品类成品家具企业，将后端生产设备进行柔性化改造，使得现有产品得到个性化、规模化定制。曲美家居自2016年初进行工厂的升级改造，目前拥有“8大生活馆”全品类定制化的生产体系，定制家具成为其未来重要的增长点。

而对于单一品类成品家具，则可以通过直接收购或成立单独的板式类定制子公司试水定制家居企业。软体沙发龙头顾家家居，2016年4月成立顾家定制，从事定制家具的生产、设计与销售。

传统成品家具品牌纷纷试水定制，虽然具有一定的门店、渠道基础，但定制家具对柔性化生产能力、信息技术、供应链管理等的要求较高。因此，虽然市场上以定制家具为卖点的企业遍地开花，但真正能转型做定制的传统家具品牌还较少。

在线上线下一体化运营、智能家居等概念的引领下，定制家具企业的整合之路刚刚起步，龙头企业的较量也才刚刚开始。刚刚过去的第七届中国广州定制家居/衣柜展览会以“定制融年”为主题，“跨界融合，资源融合，品类融合，区域融合”将成为定制家具未来的发展方向，广东省定制家居协会秘书长曾勇在会上表示，“只有加速融合，定制家居企业才能继续保持30%的行业平均增速，才能涌现出越来越多的上市企业、百亿企业。”

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