潜龙在渊：上市寿险企业分析1 – 中国平安之内含价值报告分析

上市寿险企业分析1—-平安之内含价值报告分析

来自潜龙在渊的雪球原创专栏

寿险的保单周期动不动就十几年几十年，利润涉及到大量的假设，那这些假设是不是靠谱呢？能不能变成最后的利润？到底各大险企的投资价值如何？我们想来逐一分析。

寿险是一个很特殊的行业，一般企业的结算周期不长，一般一年内就可以确认全部收入和利润了，房地产行业长一些，但即便是周转慢点的房企，最多也就3-4年就可以确认收入和利润了，但寿险由于交费期很多就在十年以上，保障期则更长甚至终生，所以利润释放是一个很漫长的过程，一般会随着保额的变化逐步释放利润，保险公司是为投保人提供保障的，首先要确保自已不能有问题，所以精算假设必须要可信且保守，由于精算涉及到大量的假设，到底可不可靠呢？目前一般的分析报告一般也就比较两三年的数据，参考价值确实存在问题，本文尝试从更长的周期去对比各大险企的假设的可靠性，以便我们能做出更为理性和正确的投资选择。

平安的2017年寿险部分内含价值报告如下图所示，

我们从图中可以很清楚的看到，营运假设及模型变动、营运经验差异及其他、经济假设变动、市场价值调整影响及投资回报差异这些是一些可变量，这些对精算假设在当年实际发生情况的一次校准，这些校准在某一年看起来意义并不大，但如果累加时间足够长，就可以看出假设在长周期内是不是可靠甚至保守了。本文搜集了所有能搜集到的公开资料，以尽可能在长周期内还原寿险企业精算假设可靠性及保守性问题。

详细的统计表格如下所示，这个表格中我们可以很容易看出

1、 营运假设及模型变动：上市以来-396.17亿元的内含价值，这说明是在增提准备金，可以说是很保守的。

2、 营运经验差异及其他：上市以来累计产生了128.13亿元的正偏差，也就是说明营运经验较为可靠。

3、 经济假设变动：无

4、 市场价值调整及影响：上市以来合计-47.99亿元，对内含价值略有负面影响，在2016年以前是正的，主要是2017年债券下跌54.15亿元，而且非寿险部分累计市场价值及调整是31.98亿元，与寿险部分合计只有-16.01亿元的负面影响，对内含价值影响很小。

5、 投资回报差异：上市以来累计568.65亿元，这可以在2008年富通巨亏，当年投资回报差异达-163.08亿元以后的合并结果。

综上所述，平安寿险部分内含价值经受住了2004年上市以来14年的检验后贡献了上1044.96亿元的正偏差，而平安2017年寿险部分内含价值只有4963.81亿元，这充分说明平安的假设不但是可靠的，而且是相当保守的。

大家不要忘记平安是集团整体上市，有大量的高利率保单，在上市之初，可以说平安一直背负着责任准备金不保守，水份太多的骂名，而经过这14年的发展，平安不但一步步多提准备金，相当于用自已的利润把责任准备金做实，而且贡献了大量的正偏差，实属不易。

大家从表格中可以看到，我们一方面统计了一个上市以来的数值，为了便于后面与其他保险公司比较，比如新华只有上市六年以来的数据，所以我们还特意统计了一个六年以来的年化数据。

1、 平安上市从2007年算起的内含价值增速年化有26.91%，近六年达23.23%，加回分红，减去融资的从2007年算起的内含价值增速达31.27%，最近六年也有年化24.78%。

2、 平安上市以来新业务价值增速24.47%，近六年也有年化25.37%。

3、 净利润上市年化增速29.42%，近六年年化28.84%，

以上数据可以明显看出，平安的内含价值增速与净利润是可以对应的，这一点说内含价值转化不了利润的说法可以休矣。内含价值就是货真价实的长期利润。

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