新城控股(601155)：每股净资产 13.0元，每股净利润 4.69元，历史净利润年均增长 48.78%，预估未来三年净利润年均增长 28.62%，更多数据见：新城控股601155核心经营数据 新城控股的当前股价 29.02元，市盈率 5.9，未来三年的估值假设和预期收益率如下：15倍PE，预期收益率 415.81%；20倍PE，预期收益率 587.75%；25倍PE，预期收益率 759.69%；30倍PE，预期收益率 931.63%。 $新城控股(SH601155)$ 除特殊说明外，本文引用数据均来来自新城2020年半年报 截至到2020年中，新城控股总资产为5066.31，总负债为4440.93，所有者权益为625.39，其中资产方面金额比较大的项目为存货，占比总资产为近一半，负债方面合同负债也占总负债近一半。看起来新城的杠杆率差不多达到8倍，但剔除掉合同负债后杠杆没有那么夸张，在主流房企里面也只是算中游水平，这点可以看新城的三道红线的达标情况 由于监管文件还没有正式的文件，计算方式上存在争议，例如我上面列的短期债务实际上是短期有息负债，其取数方式也并不是报表科目上的加加减减而是遵循会计实质重于形式的原则，在其他流动负债科目里有相当一部分为短期融资券，其性质仍然为短期借款，应该将其归为短期有息负债。从上面可以看出新城截至2020年中至少满足2条监管红线，另外新城的已售未结较多，可以通过加快结算增厚净资产，另外也可以通过吾悦的重估等满足监管要求。 存货方面 存货绝对金额2523.43亿占总资产50%左右，是净资产4倍多。由2020半年报房地产项目总建筑面积减去已结算面积得出新城存量土储全口总建筑面积为13706.3万方，全口径存量土储平均楼面价2458元/方（这个由于数据来源太耗时间，直接采用的是安信证券的研报） 可以看到新城2015年至2017年销售均价和拿地楼面价的差价逐渐走高，在2017年后便逐渐下滑，虽然销售和拿地之间有时间差，如当年销售的楼盘大多数是俩年前拿的土地，但是遵循地产投资者一贯的说法，肉在锅里，当年的差价依然能反应未来一段时间报表里的毛利率。 可以看出新城的毛利率趋势基本与差价趋势相当，只是滞后了一些，新城的差价在2017年见顶，而报表的毛利率在17年的基础上小幅上扬后在18年后急转直下。这也是市场担心地产股的原因，虽然地产的规模依然能够保持一段时间，但是利润率的预期非常不好，不过这个趋势目前来看已经基本企稳了，未来再次下探的可能性不大。况且新城的主逻辑从来都不是住开业务，吾悦才是新城的重重之重，当然并不是说新城的住开不行，新城未来依然还是住开前十的地产商，同样能够享受未来地产行业β行情。 投资性房地产方面； 虽然投资性房地产占总资产的比例并不高，但是已经超过净资产了，可以说新城的净资产全沉淀成吾悦了。另外新城吾悦净利润占扣非净利润的16.56%左右，虽然比例也不是很高，但是也远超a股其他地产股，另外现在的吾悦还在高速成长期，就21年来看，吾悦租金利润占扣非利润（40/76*2.2=23.92%）左右，新城会逐步脱离地产股估值逻辑。 新城投资性房地产公允价值重估是否过于激进? 由于2020年投资性房地产账面价值还没有数据，所以这里主要引用2019年数据，2019年租金收入为41.08亿占2019年末投资性房地产公允价值6.02%，由于这个数据中还包含了许多没有开业的吾悦，致使数据偏低，那分母取2019年已完工的投资性房地产，占比为8.34%，租金收入取40%的净利润率，8.34*0.4=3.34%，大致为十年期国债的收益，但这个数据并不能准确反应吾悦的收益率，第一个由于已完工和开业之间有时间差，所以真实的分母会更小。第二个非常重要，没有考虑吾悦的成长（这个会在后面的讨论） 看这张图，从图中标注黄色往下吾悦广场租金收入占比吾悦广场公允价值下降一个档次，往上这一比例都是在10%左右，往下都是大大低于10%的，因为黄色以下的吾悦都是19年才开业的，开业没满一年，可以看出新城有意将开业一年以上划分为一档，将未满一年的划分为一档，开业满一年的平均将公允价值调整为租金的10倍，而开业小于一年的，这一数值主要由租金收入决定。如果将10%*40=4%作为相对成熟的综合体的收益率（至于1个完整年度的综合体是否真正成熟，这个在后面的租金收入篇再谈），这个逻辑就能说的过去了，只要一个资产的收益率能够显著超过银行存款的收益率就不能说明这个资产是低效资产，另外这个资产还能帮助新城勾兑便宜的土地，通过住开的利润反哺吾悦广场，住宅和综合体相辅相成。 有人会有这样的疑问，新城的融资利息都超过4%，新城借款沉淀成的吾悦收益率都覆盖不了融资利息。是否说明新城无效里？ 新城计入吾悦资本化利息2019年为6.73%，显著高于目前以公允价值计价的吾悦收益率。回答这个问题主要看俩点，第一吾悦收益率是税后的，而借款利息是税前的，税后借款利息6.63*0.75=4.97%。第二吾悦收益率计算是用公允价值得来的，应该用吾悦的成本算收益率。问题是吾悦的成本为多少里，刚好近期广发证券发布了一份新城的研报，结论是吾悦的单个成本在5.1亿。以5.1亿成本计算，吾悦一年以上的税后收益率为6.75%，显著高于税后借款利息，而且这还是在没有考虑吾悦的成长性取得的。所以新城将相对成熟吾悦的公允价值调高至租金收入的10倍左右是有根据的，上面这个论证是与银行存款收益率以及税后借款费用方面绝对论证了吾悦的公允价值重估是合理的，另外死磕兄也从行业对比角度相对论证了吾悦的公允价值重估不仅不积进而且还相对保守。 作者：吾花开后百花杀原文链接：https://xueqiu.com/3265293992/171195473 转载请注明：www.51xianjinliu.com » 新城控股系列二资产负债情况一 喜欢 (1)or分享 (0)
