安琪酵母 – 3Q22是业绩爆发期

安琪酵母(600298)：每股净资产 8.23元，每股净利润 1.59元，历史净利润年均增长 20.95%，预估未来三年净利润年均增长 17.91%，更多数据见：安琪酵母600298核心经营数据

安琪酵母的当前股价 42.36元，市盈率 29.92，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -7.83%；20倍PE，预期收益率 22.9%；25倍PE，预期收益率 53.62%；30倍PE，预期收益率 84.35%。

$安琪酵母(SH600298)$

不知道怎么预测海外收入，也不知道为啥他二季度海外涨的这么猛，只能从成本端看，收入端选择相信国企担当

酵母目前的问题是：

1）原材料成本半永久性上涨：糖蜜受到俄乌和农产品供应周期的影响，价格对比20年翻倍；而糖蜜/能源/运费分别占酵母业务原材料成本的27%/17%/4%，能源和糖蜜的价格都会影响它的毛利；

2）产品结构永久性恶化：酵母占比越来越低，而且其中高毛利的国内酵母销售占比越来越低；同时低毛利的YE（味精取代物）越来越高

综上，毛利在3Q21恶化

看一下以往的销售数据，虽然叫做安琪酵母，但是21年100亿的收入里面，酵母占比已经不到50%；增速最快的是酵母提取物YE等。

从毛利来说，国内酵母/酵母提取物的毛利率分别是40-50%（原材料成本涨价前）/26%，因此随着国内酵母收入占比的提升，安琪的毛利率就从40%+逐步下滑到~30%上下

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那糖蜜能不能扩产呢？答案是不能，因为1）北方糖蜜的原料 – 甜菜会消耗农田营养，南方的原料 – 甘蔗只适合山地种植因此机械化程度不高，因此南北的农民都没有动机扩产；2）因为糖蜜是产糖过程的残留物，属于垃圾，不能进口，因此国内的糖蜜产量基本是固定的，300万吨。

从下游需求而言，糖蜜的使用，20%是酒精制备，20%是动物营养，60%即180万吨用于酵母生产。其中，糖蜜作为动物营养原料可以和玉米互相替代，今年玉米的价格也高，因此处于供需失衡的状态。

安琪酵母每年在国内生产18.6万吨酵母，按照1：5，即一年要消耗~100万吨糖蜜，而公司的国内市占率60%，基本符合。

因为供给没有增量，因此糖蜜成本会是一个长期的矛盾。为了解决这个问题，安琪建造了3条水解糖产线（每条产线资本投入是1个亿），水解糖的综合成本在1500元+/吨左右，略高于目前的糖蜜采购成本1350元/吨，今年会用水解糖充当30%的糖蜜，明年比例提升到50%左右。

也就是说成本对比19年上升了56%：19年1吨糖蜜的成本是850，21年是1493，22年可能就是1425，23年的价格可能也在1400左右浮动。

公司2季度收入+18.7%/利润+6.1%。去年提价节奏：

上面是个粗略的估算蛤

可以看到，按照公司披露过的提价大致测算，2季度收入19%增速里面应该有12%是提价贡献的，国内的增量基本由提价实现。展望3/4季度，提价还可以持续提供11%/4%的收入增速；这个测算可能有一定量的时间误差，但整体来说，提价可以为2022年收入提供~11%的增速；公司今年的收入目标是126亿/+21%，考虑到公司还要剥离糖贸易生意，假设影响收入3亿，那么实际收入可能要提升24%，也就是量需要提升13%左右，海外增速比较快假设可以贡献6-7%的增速，那么国内量的提升还需要6-7%；