中航光电这家重资产行业的军企如何做到连续13年净利润稳定增长复合增速高达24.57%的

中航光电(002179)：每股净资产 6.89元，每股净利润 1.22元，历史净利润年均增长 23.36%，预估未来三年净利润年均增长 21.12%，更多数据见：中航光电002179核心经营数据

中航光电的当前股价 36.58元，市盈率 37.02，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -31.82%；20倍PE，预期收益率 -9.09%；25倍PE，预期收益率 13.63%；30倍PE，预期收益率 36.36%。

作为国内第一大军用连接器龙头企业，立足军品积极拓展民品业务,业绩持续稳定增长，毛利率始终维持在30%以上。未来受益于十四五军队机械化、信息化建设要求，5G商用推广以及新能源汽车需求不断增长，公司业绩有望继续保持较高速增长态势。

公司军工子行业全覆盖，业绩稳定性和确定性最好，同时公司作为上游元器件级别供应商，还能享受到十四五军工行业整体下游订单的放量。从单一连接器公司做到系统集成的平台型公司。成立以来，公司一步一个脚印，从行业搅局者逐步做到行业龙头，作为军工行业中确定性最强的标的，全子行业覆盖的属性将令其显著受益于十四五期间下游订单的放量。

一、背靠中国航空工业集团，铸造国内电连接器龙头企业

中航光电科技股份有限公司(以下简称“中航光电”)是国内最大的军工连接器供应商，隶属于中国航空工业集团，2007年在深圳证券交易所挂牌上市交易。公司是专业从事高可靠光/电/流体连接器及相关设备的研发/生产/销售/服务，并提供系统的互连技术解决方案的高科技企业。主要产品包括电连接器、光器件及光电设备、线缆组件及集成产品、流体器件及液冷设备等。

公司产品涉及军品和民品，军品主要应用于航空、航天、兵器、舰船等领域，民品应用领域相对集中于通信与数据传输、新能源汽车、轨道交通、消费电子等行业。军品市场需求受到国家政策的影响较大，如我国航空航天发展战略、国防预算等外部因素都将影响公司军品市场需求，当前国内歼20/歼16/直20/运20等多个新式装备正处于量产和列装阶段，公司产品订单数量有望持续提升。公司民品主要客户相对集中于通信、新能源汽车行业，未来5G通信商用及新能源汽车需求爬坡，新一轮需求上升将带动民品订单不断增长。

二、立足军品布局民品业务，公司业绩持续增长

受益于军民品订单稳定增长，公司连接器行业营业收入占比99%，其中有电连接器及集成组件、光器件及光电设备等。

公司2010-2019年营收/归母净利润保持中高速增长。2010-2019年，公司营收复合增速达22.08%，归母净利润复合增速达23.61%。2019年，公司实现营收91.59亿元，同比增长17.18%；实现归母净利润10.71亿元，同比增长12.56%。

受疫情影响，上游供应链复工复产延缓导致生产配套延迟，2020Q3公司实现营业收入76.66亿元，同比增长11.23%；实现归母净利润10.99亿元，同比增长32.25%。前三季度净利以及营收远超去年全年，迅速回补受疫情影响的部分。

从盈利能力来看，公司整体毛利率较为平稳，始终维持在30%以上的水平。在近几年公司民品业务占比逐步提高，毛利率下行压力较大的情况下，公司净利润率仍然维持在较好水平。未来随着产品业务调整、智能化及自动化改造、生产工艺流程优化、管理细化等多项措施的推进，毛利率将有望继续维持在相对稳定的水平。

三、电连接器市场快速扩张，龙头有望持续受益

连接器是构成整机电路系统电气连接必需的基础元件。连接器是一种借助电信号或光信号和机械力量的作用使电路或光通道接通/断开或转换的功能元件，用作器件/组件/设备/系统之间的电信号或光信号连接，传输信号或电磁能量，并且保持系统与系统之间不发生信号失真和能量损失的变化。凡需光电信号连接的地方都要使用光电连接器，连接器已广泛应用于航空航天、军事装备、通讯、计算机、汽车、工业、家用电器等领域，现已发展成为电子信息基础产品的支柱产业之一。

1、全球连接器市场稳定增长，中国市场蓬勃发展

连接器市场整体规模随着社会经济发展水平的提高而增长。数据显示，全球连接器规模从2010年的452亿美元增长到2019年的724亿美元，总体市场规模上升态势。亚太地区是最大的连接器市场，2019年占全球市场的56%，随着北美和欧洲将工厂及生产活动转移至亚太地区，5G通信商用的普及、新能源汽车市场及物联网的迅速发展，未来连接器市场规模将不断增长。

近年全球连接器生产力不断向中国转移，我国连接器市场规模全球第一，增速超越全球。随着产业链转移、外企来华设厂以及需求增速大，2000-2010年，我国连接器市场规模CAGR达19.34%，经历高速成长期；2010-2019年，我国连接器市场规模CAGR达8.24%，相比全球市场同期5.37%的增速，我国连接器市场依旧保持较高速增长。2019年我国连接器市场规模约为221亿美元，约占到全球市场份额31%。在经济高速发展的带动下，通信、电脑、消费电子等连接器产业在我国迅速发展，预计2020年受下游需求驱动，我国连接器市场规模有望仍将保持较高的增速水平。

2、 寡头垄断下，连接器市场马太效应愈发明显

连接器市场基本上已经形成寡头垄断的竞争格局。全球前十大连接器企业占据的市场份额超过60%。从国内市场看，我国连接器厂商约有1000多家，其中外商投资企业约300家，本土制造企业约700余家，集中分布在长三角和珠三角地区，前五强分别为立讯精密、长盈精密、中航光电、得润电子和航天电器。2019年TOP5市场份额为42.77%，与国际市场头部企业超过50%的集中度相比，我国头部连接器企业仍有较大的发展空间。我国连接器军品市场集中度相对较高，中航光电作为军用连接器龙头，市场份额40.67%，稳居第一。随着国内头部企业市场份额的不断提升，马太效应将更加明显，公司在军民品的市场份额有望继续扩大。

3、 行业下游应用场景广泛

从产品的下游应用领域来看，目前军工、通信和新能源汽车三大业务领域是公司收入的主要来源，其中军品收入占公司全年收入50%左右，通信和新能源汽车业务约占35%。产品应用领域的多样化发展，有利于在各业务间形成联动、互补效应，也分散了公司的经营风险。

3-1、新能源汽车需求旺盛，汽车连接器市场空间大

汽车领域是电连接器下游最大的应用市场。传统汽车使用电子连接器约为600-1000个，新能源汽车单车使用连接器数量约为800-1000个，远高于传统汽车的平均水平，且配套充电桩中同样大量使用了连接器产品，单台新能源汽车充电桩的均价为2万元，而其中连接器的造价大约为3500元，充电桩连接器价值占比较大。随着市场进入新能源汽车销量爬坡的后期，市场需求巨大。

在新能源汽车连接器领域，公司客户包括比亚迪/江淮/奇瑞/长安/东风/宇通等国内主要新能源汽车产商，新能源汽车连接器领域逐渐实现对外商产品的替代，公司在国内新能源汽车电连接器市场份额第一。

中航光电作为特斯拉公司的连接器供应商，公司研制的板间连接器已成功配套该车型。公司为特斯拉公司配套的板间连接器应用于Model3的车载充电机中，负责高压电流和低压信号的传输。该车载充电机负责将交流电转换为直流电后为锂电池充电，相当于汽车内部的“迷你变电站”。随着特斯拉销量的增长，中航光电作为配套企业将会明显受益。此外，随着中航光电进入特斯拉产业链，也会反过来提高公司业界地位，提升公司业务范围，公司在新能源汽车领域内的市场份额有望持续提升。

3-2、 5G基站建设加速，带动行业新一轮增长

通信和数据传输领域是电连接器第二大应用市场。根据2018年公布的数据显示，通信和数据传输领域所用连接器价值占整个连接器市场的21%，是电连接器第二大应用市场。连接器是通信设备的重要组成部分，在一般通信设备中的价值占比约为3-5%，而在一些大型设备中的价值占比则超过了10%。移动通信基站/基站控制器/移动交换网络/关节支持节点都要用到大量不同规格和作用的连接器，如射频连接器/电源连接器/背板连接器/输入&输出连接器/印制电路板连接器等。

工信部已经正式发布了5G商用牌照，2020年5G建设中宏站预计将达475万个、小站将达到950万个，合计总数量将是4G基站的3-4倍，预计我国5G产业总体市场规模将达到1.15万亿元，比4G产业总体市场规模增长接近50%。按照5G整体规模的5%预测，2020年5G通信连接器的市场空间达575亿元。通信领域，公司先后与华为/中兴康讯/NOKIA/GE/三星等重要用户建立了良好的合作关系，在5G建设加速的背景下，公司民品订单有望持续增长，带动业绩持续上升。

3-3、 军队建设要求带动军品业务稳定增长

公司是国内最大的电连接器供应商，军品收入占营收的50%左右。军用连接器是侦察机、导弹、智能炸弹等新式高性能武器装备的必备元器件，主要应用于航空、航天、兵器、船舶、电子等高技术领域。

国防开支是决定军工行业景气扩张的基础，是军企业绩的根本来源。2019年我国军费预算11900亿元，武器装备开支不断增长。十四五规划纲要中，国防建设补短板的需求十分迫切。随着军费投入持续快速增长，武器装备更新换代需求加速释放，军用连接器市场也将快速扩张。2010年我国军用连接器市场规模仅40.16亿元，预计到2020年国内军用连接器的市场规模将达124.36亿元，随着军队信息化程度的不断提高和军队现代化建设的加快，带来大量新式装备需求的增长，军用连接器市场规模有望持续扩大。

未来的增长逻辑

军工行业中的“茅台”，业绩稳定性和确定性独一无二。

中航光电的军用连接器覆盖航空、航天、舰船、兵器、电子等全部子行业，稀缺性明显，能够很大程度上抵御不同军工子行业订单波动的影响A股上市公司中，能够保持连续10年营收和净利润正向增长的企业寥寥无几，而中航光电自上市以来（2007年上市连续12年，今年前三季度已大超预期）每年营收和净利润都保持正向增长，且自上市以来的营收和净利润加权平均增长率分别为25.26%和22.12%，无论是连续正向增长的年数还是营收和净利润增速的绝对值都令人叹为观止。

业务增长长远来看三大增长点持续加速增厚公司业绩

军品业务：随着军改和“十四五需求放量的提升”，2020年军队基本实现机械化，武器装备的采购订单将快速增长，国内军用连接器的市场规模也将随之不断扩大。公司的军品业务不断增长；军用业务基于“收入体量增加+收入结构改变+ 毛利率提升+期间费用控制良好”，盈利能力将持续增加。

汽车业务：公司是国内最大的新能源汽车连接器厂商，客户覆盖国内所有新能源汽车主要厂商。新能源汽车销量进入爬坡后期，随着和特斯拉合作不断深入，特斯拉在中国产销量不断增长，带动公司新能源汽车连接器业务增长。

公司整体毛利率或显著受益于公司新能源汽车业务产品结构的改善，同时公司海外业务毛利率相对较高，目前公司主要给特斯拉配套高压连接器

通信业务：5G商用牌照发放，5G网络建设加速，2020年公司通讯和数据传输业务的收入有望加速增长。

2、十四五期间行业需求和供给都利好板块，公司主要细分子行业占比较大。

从行业需求角度看，外部环境的恶化倒逼我国在武器装备的建设发展上采取积极措施，预计十四五期间我国军费开支增速将维持在6%-9%，装备费的占比在41%的基础上或将提高，军队现代化的实际执行速度有望超预期；

而从行业供给角度看，军工板块的强自主性和典型内循环产业属性使得军工板块的生产经营所受影响微乎其微，军工行业的确定性特征表现的更为明显。

中航光电下游子行业包括航空、航天、舰船、兵器和电子等等，其中航空、航天和船舶占比相对较大，而航空（主战机型加速列装）和导弹（耗材+补库存属性）子版块十四五景气度较高，公司或将受益，由于军改结束，船舶板块在十四五期间的需求也将触底反弹，公司十四五业绩将受益于下游细分行业放量。十四五军工行业的高景气度有望从20年四季度开始反应。