负重前行何时休上海机场2020年报解析

上海机场(600009)：每股净资产 14.94元，每股净利润 -0.66元，历史净利润年均增长 0.0%，预估未来三年净利润年均增长 0.0%，更多数据见：上海机场600009核心经营数据

上海机场的当前股价 56.36元，市盈率 -85.74，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -30.54%；20倍PE，预期收益率 -7.38%；25倍PE，预期收益率 15.77%；30倍PE，预期收益率 38.93%。

3月27日上海机场公布2020年度报告，所有数据均出现意料之中的负增长，2020 年浦东机场共保障飞机起降 32.57 万架次，同比减少 36.37%；旅客吞吐量 3,047.65 万人次，经营收益首次出现亏损。2020 年公司实现营业收入 43.03 亿元，同比减少 60.68%；归属于上市公司股东的净利润-12.67 亿元，同比减少 125.18%。

本文在上一篇分析文章上海机场—疫情蔓延下被迫放弃“霸王条约”后的“今世”与“来生”的基础上，结合2020年报数据及其他官方数据对上海机场跟踪分析，并客观得出结论以此形成投资判断依据。

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一、业务及收入、成本分析

表1 浦东机场业务情况

表1为浦东机场业务完成情况，可以看到浦东机场2020年飞机起架次数同比下降36.37%，其中降幅最大的为国际航班，同比下降55.4%；旅客吞吐量同比下降59.98%，国际旅客下降幅度高达87.36%；货物吞吐量受疫情影响相对较小，吞吐量微增1.44%。接下来我们再结合营业收入及成本费用进行对照分析。

表2 收入情况 单位（元）

表3 成本构成 单位（元）

从表2的营业收入构成中可以看出上海机场的非航收入占比59.86%比上年同期有所减少，在之前的文章我们曾对公司的商业逻辑进行过分析，公司的利润主要来源于非航收入且以商业餐饮为主要构成成分，我们看到2020年在疫情影响下，公司的“流量”大量“受损”，非航占比自2016年以来首次出现下降，同时非航业务中的商业与餐饮收入出现断崖式下跌，公司高毛利率业务同比降幅高达76.8%，这是导致上海机场利润亏损的重要原因。再来看表3的成本构成情况，我们可以看到成本的主要构成为三大项：1运营与维护成本、2人工成本、3摊销成本，同比摊销成本增长47.51%、运行维护成本增长25.39%、人工成本增长4.56%。通过公司年报查阅，1、运营维护成本同比增加主要是浦东机场三期扩建工程项目主体工程投入运营，租赁费、维护费等运营费用支出同比增加以及新增大量新冠肺炎疫情防控支出所致；2、摊销成本同比增加主要是浦东机场三期扩建工程项目主体工程投入运营，资产折旧摊销费用同比增加所致；3、人工成本同比增加主要是本期公司员工结构调整及薪酬同比增加所致。我们来分析一下，机场是一个重资产行业，对固定资产每年都要按一定比例摊销计提，无论收入如何都会正常计提处理，这些即为固定成本，固定成本不会因为收入而改变，否则计提政策的变更可能成为粉饰业绩的手段，高附加值的非航业务减少必定导致摊销比例的大幅提升，加之浦东机场三期投入运营增加部分固定摊销成本，致使公司2020年业绩雪上加霜。其他成本项目金额较小，我们不做论述。

二、整体行业分析

表4 其他机场运营情况

表4为亚太地区部分枢纽机场运营情况，我们可以看到旅客吞吐量国际占比越高的机场人次下降比例越高，其中香港机场下降87.7%、仁川机场下降83.1%。在上一篇文章我们分析过，国际旅客是公司收入的主要贡献，没有了这部分国际“流量”公司就相当于失去了“造血功能”，因此国际航班与国际旅客流量的恢复是决定上海机场未来回归常态的核心变量，同时也是公司恢复商业定价权的关键所在。

三、疫情变化情况

3月31日据央视网报道，截至3月28日，以色列新冠疫苗接种已达997万剂，以色列全国人口865万，如果按一人次两剂计算，覆盖率已达57.%以上，这是世界新冠疫苗接种率最高的国家，其次是阿联酋、智力、英国和美国。我国从4月开始大面积接种，根据相关数据显示，我国计划在4月底完成100万剂次的接种量，6月底完成86万人次的接种数量，届时全世界疫苗接种覆盖率将进一步提升。

图1 

图2

图3

数据来源：央视网

图1、图2、图3为以色列、英国、美国每日新增病例与疫苗接种情况对比图，我们可以明显看到随着疫苗接种人数的不断增多，每日新增病例出现显著下降，疫苗接种成为控制疫情蔓延的重要手段。

图4

数据来源：百度疫情实时大数据

上图为国外整体新增病例情况，可以看出自2月下旬以来疫情又出现反弹迹象，但从新增病例的排名看，最高增速国家排名已经出现变化，率先接种疫苗的国家新增病例趋势出现明显走低。从世界范围内疫苗接种情况看，接种覆盖率仍然微乎其微，随着疫苗产能的不断扩大，接种意识的不断增强，疫苗接种覆盖率会进一步增大，但仍需时日。

总结：以上我们对上海机场的收入、成本方面做了分析，因上海机场的商业逻辑与传统行业有着显著差别，因此分析视角完全不同，我们没有对费用率、核心利润以及现金流方面进行探讨，原因就是上海机场的核心变量是“流量”，“流量”的改变才是公司命运的决定性因素，我们通过对导致“流量”出现变化的“重要事件”进行追踪推演并得出结论：上海机场“造血功能”以及定价权的恢复仍有待时日。

文章为个人投资分析记录，不构成投资建议。

作者：睿信投研
原文链接：https://xueqiu.com/4495877005/176250335

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