原创：并购优塾 专利悬崖，是所有新药研发企业，必须面临的一道“魔咒”。 每当新药专利过期，一大批仿制药企业就会蜂拥而上，纷纷进行“山寨”。仿制药上线后，新药巨头在该产品上的收入、利润就会出现断崖式下降。 即使是辉瑞、诺华等国际制药巨头，也逃脱不了这样的魔咒。 然而，有这么一门制药生意，同样属于药物研发，但却能避开专利悬崖，而且全球范围内仿制者竟然也寥寥无几。 这个领域，是整个医药领域最好的赛道之一。那么多制药巨头跃跃欲试紧盯着这块肥肉，但是，要么就是做不了，要么就是做不好。真是奇了怪了。 这门神奇的生意，就是胰岛素药物研发。众所周知，胰岛素是治疗糖尿病的必需用药。 糖尿病，是常见的慢性病，因会引发很多并发症，为了控制并发症不肆意蔓延，很多糖尿病患者需要终身用药。 以治疗糖尿病的第二代胰岛素药物为例——重组人胰岛素，早在1983年就已经上市，截至目前，早已过了专利保护期。 然而，30多年过去了，全世界范围内，也只有诺和诺德、礼来、赛诺菲等屈指可数的几家企业能够生产，市场集中度极高。 据医药观察者黄建平在雪球专栏上披露，不少巨头都在试图攻破这个赛道的护城河，恒瑞、正大天晴，曾报三代胰岛素临床，但被退回；科兴生物、万邦生化，有二代胰岛素生产批件，但未上市，据说质量不过关……[5] 这事很怪，究竟为啥？ 一方面，胰岛素药物属于生物类似药，是生物大分子结构，由51个氨基酸组成的双链多肽激素，无论从分子结构、制作工艺来看，都极度复杂，技术壁垒很高。 就连在糖尿病领域积累了90年研发经验、全球第一的生物制药巨头诺和诺德，在新型口服胰岛素领域的研发，也以失败告终。 总之，胰岛素的生产工艺，太TM难了。从早期在动物身上提取胰岛素，到20世纪80年代重组人胰岛素出现，再到胰岛素类似物量产，每一次迭代，都是人类历史上重大的技术突破。 丹麦制药巨头诺和诺德，1923年成立，专注于胰岛素研发95年，可谓这个领域最强悍的专业户。 对于诺华诺德而言，即便产品研发产线全部围绕糖尿病展开，研发管线非常“单一”，但几十年来，其收入、利润却都能保持稳定增长，不受专利悬崖影响，甚至近些年来，投资回报率还超过了全球制药巨头强生、辉瑞。 可见，糖尿病领域，是难得一遇的好赛道。 2015年，中国的糖尿病患者人数，在全球排名第一，患病人数达到1.1亿人，也就是说，每十四个人中，就有一个糖尿病患者。 然而，在国内，布局糖尿病赛道的企业，屈指可数。 其中，胰岛素市场仍呈现外资寡头割据的局面，排名前三强的市场份额高达94%。 不过，令人欣慰的是，有一家本土企业，挤入了其中，排名第二，市场份额为24%。超过礼来（12%），仅次于诺和诺德（55%）。 它的名字叫：通化东宝。 能够虎口夺食，关键在于它占据了技术先发优势——它，是国内第一个研发出重组人胰岛素（即第二代胰岛素）的公司。 直接看业绩： 从1998年研制成功，到2004年上市，再到如今，整整20年。通化东宝充分享受了技术带来的红利。 2014年到2016年，东宝的营业收入为14.51亿、16.69亿、20.40亿；扣非净利润为2.83亿、4.62亿、6.23亿；经营活动产生的现金流量净额为2.06亿、2.95亿、7.26亿；销售毛利率为68.85%、75.26%、75.89%。 看到这里，你是不是心动了，忍不住想要一把梭？ 且慢！ 对于一家技术驱动型的公司，如果技术护城河出现了缺口，那么，接下来会怎么样，就要三思了。 通化东宝，虽然在国内胰岛素市场排名第二，但是，其研发投入比例、研发技术迭代的稳定性存在些许瑕疵。 曾经主导二代胰岛素研发的技术猛男，如今已经自立门户弄出一家新公司：甘李药业。而甘李药业，刚刚在4月3日的证监会第十七届发审委2018年第56次会议上，成功IPO过会。 于是，两个值得你思考的重大问题来了： 1）一面是技术迭代的趋势，一面是竞争对手的紧逼，通化东宝的护城河，究竟会不会垮掉？ 2）如今，美股的糖尿病药物巨头诺和诺德市值高达1200亿美元，约合人民币7500亿元，未来，究竟谁能成为未来中国的诺和诺德？ 从蜂王浆口服液 到国内胰岛素巨头 ▼ 通化东宝，始建于1985年，1994年在上海证券交易所挂牌上市。控股股东为东宝实业，持股37.49%，实控人为李一奎、王殿铎。 ▼ 李一奎，吉林通化柳河县人，1974年毕业于北京大学生物系，毕业后回到老家，在一家国有药厂工作。 吉林通化，2/3以上的面积为山区，药产资源丰富，是“中国三大天然药库”之一，其中，人参产量占中国的40%。 于是，在1984年，他萌发了创业念头，借了2万元资金，搞了几间平房当车间，招了几十名农民做员工，建立了通化长白山滋补品厂，专门加工人参。 厂越做越大。他扩建了1400平方米的口服液生产车间，做起了它的第一代产品，“鲜人参蜂王浆”口服液。 你看，中国很多制药公司，都是从蜂王浆这类保健品起步。比如，之前我们研究过的走肾神器“汇仁肾宝”，最初也搞过蜂王浆生意。 虽然科技含量不高，但李一奎的人参蜂王浆口服液也风光过，曾作为首选营养品，伴随中、日、尼联合登山队，登上了珠穆朗玛峰。 之后，它又推出了新产品：镇脑宁胶囊，用于治疗容易反复发作、需要持续用药的血管神经性头痛。这药，靠着80年代热播电视剧《渴望》的广告营销，在全国大卖，成为爆款产品，至今已累计创造产值30多亿元。 你看，之前我们说过，在中国医药市场，有几类生意是永恒的大赛道：走脑、走心、走肾。 后来，李一奎发现，需要保健品、补品的人群，多半都患有慢性病。而这，才是真正的好赛道。可以说，慢病是人类医药史上永恒的市场，只要人类不灭绝，这门生意就是好生意。 慢病，主要包括心脑血管疾病、癌症、糖尿病、慢性呼吸系统疾病。在慢病这个领域，很多病都是一旦患病，必须终身服药。这意味着什么？意味着源源不断的营收和利润。在这些赛道里，诞生了不计其数的医药巨头。 很快，李一奎盯上了糖尿病这个细分赛道。糖尿病历史极为悠久，最早在《黄帝内经》中就有记载，那时记为“消渴病”。发病症状为“三多一少”，即多食、多饮、多尿、体重消减。 糖尿病，因血糖高，容易引起多种并发症，如心脑血管疾病、视网膜病变、肾脏病变、糖尿病足等。因此，患者需要持续用药，人均用药至少12年，且大部分患者依从性不够，需要终身用药。 早期，糖尿病的治疗，以植物、生物等材料为主，疗效差。直到19世纪，医学技术进步，科学家才发现了糖尿病的致病机理。 原来，糖尿病与胰岛素分泌缺陷或障碍有关，当胰腺中的β细胞分泌胰岛素不足，就会导致血液中的血糖升高。 ▼ 那么，治疗糖尿病就有戏了，主要是两个思路：一是促进胰岛素分泌，一是抑制糖的合成。于是，人类医药史上开始出现两大类药物：磺脲类降糖药（促进胰岛β细胞分泌胰岛素），和双胍类降糖药（抑制肝糖元的合成）。 接着，到了20世纪，一位加拿大医生，班廷，在1921年，从狗的胰腺中，提取出了胰岛素，并成功应用于糖尿病患者的治疗。对Ⅰ型糖尿病，以及口服降糖药无法控制血糖的Ⅱ型糖尿病来说，胰岛素具有不可替代的控制作用。 这绝对是人类历史上一次牛逼的飞跃。胰岛素的发明，是人类医药史上最光辉的时刻之一。1923年，班廷医生等人因此而获得诺贝尔奖。 同年，医药巨头礼来公司的胰岛素Insulin上市。[1] Insulin，是“第一代胰岛素”，属于动物胰岛素，但是，由于稳定性差，容易发生过敏反应或者胰岛素抵抗，目前已经基本被临床淘汰。 时隔五十年，到了1978年，科学家通过基因工程手段，将人胰岛素基因在大肠杆菌或酵母粉等工具中表达，使得排异反应大大降低，发明了人源胰岛素。 人源胰岛素是“第二代胰岛素”，1982年实现了商品化生产。代表制药公司有美国礼来、丹麦诺和诺德等。 然而，在80年代的中国，一直未能自主研发成功人胰岛素，人胰岛素产品高度依赖进口。 此时，李一奎看到糖尿病领域的商机，从美国聘请生物化学博士甘忠如，组建研发团队。甘忠如，北大生物系毕业，是李一奎的校友和同学。他曾任北大教师，去美国留学后，曾任默克高级研究员。 1998年，甘忠如带领研发人员，研发出我国第一只重组人胰岛素——“甘舒霖”。 2004年，甘舒霖上市，一举攻破了由美国人和丹麦人垄断的胰岛市场，此后逐步占据国内胰岛素市场的20%，排名第二，仅次于诺和诺德。 不过，这还没有完。牛X的研发人员，从来不会停止脚步。 到了2005年，甘忠如又研发出了第三代胰岛素：“重组胰岛素类似物”：甘精胰岛素。 连续研发两大胰岛素，甘忠如的研发团队名声大噪。 其实，早在1998年，通化东宝、通化安泰克和甘忠如曾出资，成立甘李药业，目的就是自主研发胰岛素。起初，通化东宝持有甘李药业股权高达41.50%，是控股股东，而甘忠如则掌握着甘李药业的实际经营权。 但是，2010年，甘李引入了启明创投，获得了1亿元融资，但同时，也将东宝的股权稀释至29.43%。[4] 渐渐地，甘李药业逐步走出“单飞”态势。到了2011年，甘李和通化彻底分家，东宝退出，而甘李的单飞代价是，授权东宝三代胰岛素的专利生产技术。 直至今日，甘李药业的IPO进程，已经在第十七届发审委2018年第56次会议上成功过会。 目前，东宝的第三代胰岛素——甘精胰岛素，已完成临床研究，目前在建工程生产中。 综上看来，想要看懂糖尿病这门生意，研发人员和技术驱动是核心。通化东宝的崛起，主要在于两件事： 第一，瞄准一个好赛道：糖尿病，患者人数多、用药持久、市场空间广阔。 目前，糖尿病用药已跃居全球药品销售排行第二位，仅次于肿瘤用药；[2] 第二，瞄准研发护城河：请来顶级研发人员，建立技术护城河，突破国内人胰岛素的外资垄断格局。 02 国内二代胰岛素龙头 市场占有率排名第二 ▼ 通化东宝，是国内二代胰岛素龙头，主要生产治疗糖尿病的二代胰岛素：重组人胰岛素注射剂（商品名：甘舒霖）。 同时，还生产治疗血管神经性头痛的镇脑宁胶囊，以及医疗器械（血糖仪试纸）等。 其所处行业为生物制药，主要生产工艺为微生物发酵或采用真核、哺乳动物细胞表达系统进行重组蛋白质的生产。 因此，其上游供应商为酵母粉、葡萄糖、有机化物等原辅材料等企业，厂家多、市场竞争充分、货源稳定，可获得性高。 其下游客户，主要是医院和医药零售企业。通化东宝采用的是经销模式，客户包括国药控股、华润医药等医药流通企业。 2014年到2016年，通化东宝的营业收入为14.51亿、16.69亿、20.40亿；扣非净利润为2.83亿、4.62亿、6.23亿；经营活动产生的现金流量净额为2.06亿、2.95亿、7.26亿；销售毛利率为68.85%、75.26%、75.89%。 从收入构成上看，78%的营收来自胰岛素注射剂及原料药，其次是血糖试纸（12%）。另外，还有小部分的钢材、房地产收入，合计占比4%。 ▼ 注意，通化东宝生产的胰岛素，是二代胰岛素，也是当前国内主流的胰岛素技术，占据60%左右市场空间。 2017年2月，人社部发布《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2017 年版）》，将二代胰岛素医保乙类调整为甲类，报销比例提升。[3] 同时，由于二代胰岛素主要在基层以及欠发达地区使用，因此，在医改的利好政策之下，基层市场放量，将持续推动收入增长。 值得注意的是，除了二代胰岛素之外，还有三代胰岛素。比起二代技术，三代胰岛素使用起来更方便、副作用更小，但是由于价格贵，所以主要应用在三甲医院。 说到这里，有一个重要问题：三代胰岛素什么时候能完全替代二代？ 答案：还有很长时间。 目前，国内一代动物胰岛素还在一些低端市场使用，并没有完全被二代胰岛素替代——从一代到二代的转换，这中间隔了近60年时间。 而二代胰岛素和三代胰岛素之间的研发时间，只隔了20几年时间，而且费用差距很大，三代胰岛素的年费用在7000元左右，而二代胰岛素为2000元。因此，未来很长一段时间，二代胰岛素和三代胰岛素会存在共存的局面。 目前，三代胰岛素市场被外资垄断，仅有一家本土企业，甘李药业，拥有三代胰岛素技术，并占据了12%的市场份额。 甘李药业，和通化东宝有着很深的渊源。其名“甘李”，分别取自甘忠如博士和李一奎的姓。 没错，这个甘忠如，就是前面我们提到，通化东宝从美国请回来，研发出中国第一个二代胰岛素产品、以及第一个三代胰岛素产品，从而极大的推进了产业发展史的技术猛男。 早期，甘忠如创立甘李药业时，东宝仍持有其股份，但在2011年分道扬镳。 分家时双方约定，甘李药业将获得二代胰岛素的专利和专有技术，并获准在42个月后上市销售；通化东宝将获得三代胰岛素的专利生产技术，并允许在42个月后上市销售。 分家以后，通化东宝坚定地走“农村包围城市”路线，先以二代胰岛素占据基层市场，再以三代胰岛素（目前生产线在建中）打开中高层市场。 而甘李药业，则先从三甲医院开始布局，首先在三代胰岛素市场杀出了一条血路，在高端市场形成了先发优势。 通化东宝，1994年上市，年营收20亿，扣非净利润6亿，总市值458亿，是国内本土胰岛素的绝对龙头；而甘李药业，目前营收17.71亿，净利润7.70亿，已经IPO过会，很快会上市。两者在业绩上的差距，确实不大，而在研发实力方面，甘李药业显然更强。 03 研发费用投入强度不及同行 而资本化比例高于同行 ▼ 要研究通化东宝，必须看几点。第一组核心数据：研发费用。 2014年到2016年，通化东宝的研发投入分别为6020万、8037万、8732万，占营收的比重，分别为4.15%、4.81%、4.28%。 但是，需要注意，近三年来，其研发费用资本化的比重不断提高，分别为15.4%、33.54%、24.53%，占净利润的比例为2.8%、2.2%、2.9%。 在研管线方面，主要包括三代胰岛素全系列（甘精、门冬、地特、赖脯）、GLP-1激动剂及口服降糖药等。 其中，进展最快的是甘精，已经申报生产，其次是门东，还在III期临床研究阶段。 ▼ 再来看看甘李药业的情况。 2014年到2016年，甘李的研发投入分别为3,974.98万、5,008.16万、9,587.68万，占营收的比重，分别为4.29%、4.11%、5.41%。 值得一提的是，其研发费用资本化很少，资本化金额占利润的比例不到1%。 在研管线方面，没有东宝布局的广泛，未涉及口服降糖类药物，只专注于三代胰岛素的研发，包括：门冬、甘精胰岛素。 ▼ 注意，其在研项目中，有一个重要细节：甘精胰岛素注射液，已经完成了三期临床准备，如果获得FDA认可，将有利于开拓全球第二大甘精胰岛素销售市场——美国。 总体来看： 在研发投入强度方面，甘李注重研发投入，从2016年起，就已经超过东宝。且，根据最新数据，2017年上半年，甘李的研发投入强度为9.18%，而东宝只有3.4%。 在研发费用资本化方面，甘李的会计处理更为谨慎。 从研发管线覆盖方面，通化东宝更全，甘李更精。 从市场方面，通化东宝更偏向于开发国内基层市场，并逐渐农村包围城市，而甘李偏向于开发高端市场，且逐步国际化，试图抢占境外市场。 04 东宝占据先发优势 但甘李药业后劲十足 ▼ 通化东宝的销售模式主要为经销，那么，接下来看第二组关于经销模式的核心数据：存货周转率VS预收账款。 同样的产品，谁的存货周转率高，说明货物畅销。同时，如果预收账款增速加快，说明对下游的话语权强势。 那么，东宝和甘李的表现究竟如何？ 通化东宝，存货周转率（扣除房地产等非主业之后）复合增速为-9.5%，预收账款占营收的复合增速为8.3%，营收复合增速为18.6%。 甘李药业，存货周转率复合增速为9.8%，预收账款占营收的复合增速为204.3%，营收复合增速为38.3%。 ▼ 数据自己会说话： 通化东宝处于成熟期，存货供不应求，市场需求旺盛，对下游经销商仍保持高话语权。 但，不能忽视的是，甘李药业近些年扩张速度很快，不仅收入复合增速超过东宝，而且预收款占营收的复合增速暴增，对下游的话语权提升也非常快。 在收入增速上，甘李药业略胜一筹。除此之外，甘李药业的毛利率还碾压了通化东宝。 2014年到2016年，通化东宝的平均毛利率为70%左右，而甘李的平均毛利率为90%，胰岛素制剂的毛利率甚至高达93%。 ▼ 对此，甘李药业解释称，毛利率高，是因为采用了三代胰岛素技术，技术上比东宝领先。 同时，甘忠如发明的“含有分子内伴侣样序列的嵌合蛋白及其在胰岛素生产中的应用”专利技术，还能优化生产工艺，提高胰岛素收率使得产量不断增长，使得单位固定成本也在下降。（所谓收率，是实际产量与理论产量的比值，收率越高，生产效率越高）。 ▼ 由此可见，技术、工艺的领先，不仅驱动收入增长，还能提供高毛利，技术护城河的优势凸显。 04 通化东宝的几大风险 质押、分红比例、技术替代、竞争对手 ▼ 前面比较了一些核心数据，确实，通化东宝是糖尿病这个领域的独角兽，天花板高、护城河宽、未来行业增长确定性高，但是，它也存在一些值得关注的风险点。 1）控股股东质押 2017年至今，大股东东宝实业集团的质押比例很高，占其所持股比例为86.75%，占总股本的比例为32.46%。 ▼ 2）股份支付率 2013年到2016年，从净利润中分红的比例越来越少，从101%下降到44.37%。 3）核心研究团队自立门户 通化东宝第一个核心产品，甘舒霖，是由甘忠如博士的研究团队研发的。但目前【什么时间点创立】，甘忠如博士自立门户，创立了甘李药业，成为通化东宝的竞争对手。 虽然，通化东宝受让了甘李药业第三代胰岛素的生产权，但其研发投入强度不及甘李药业。尽管目前通化东宝仍能握紧市场龙头的地位，但其之后的技术升级，研发能力和后续产品能否跟得上，以及市场会不会被甘李药业蚕食，需要重点留意。 05 糖尿病赛道里 谁最值得关注？ ▼ 糖尿病，是当今社会三大慢性疾病之一，据 IMS 数据库统计，2015年，全球糖尿病市场规模约 600 亿美元，同比增长9%。 其中，中国的糖尿病患者人数，在全球排名第一，占比26%，患病人数达到1.1亿人，几乎每十四个人中，就有一个糖尿病患者。 ▼ 2015年，国内糖尿病市场规模约为450亿，预计 2020 年将达到约2000亿元。 根据发病机制不同，糖尿病也可划分为四类：Ⅰ型糖尿病、Ⅱ型糖尿病、妊娠糖尿病和其他。 其中，Ⅰ型是遗传或免疫等先天因素导致的，患者占比并不高。而发病率最高的，多是由后天因素导致的，由肥胖、高血压引起的Ⅱ型糖尿病，约占总糖尿病患者的90%。 ▼ Ⅰ型患者，只有一种治疗方法：注射胰岛素。而其他类型的患者，口服降糖药是治疗的第一步，慢慢会进入胰岛素治疗阶段。 然而，口服和注射的使用情景，中外差距很大。 国际市场以注射胰岛素为主，占比53.4%。口服降糖药中，以DPP-4抑制剂为主，占比50.1%。 ▼ 中国市场，以口服降糖药为主，占比56.6%；而口服降糖药，又以α-葡萄糖苷酶抑制剂占比最高，市场份额为30.1%，代表药物为阿卡波糖。 世界上第一个阿卡波糖（商品名：拜糖苹），由拜耳研发，1995年进入中国，至今占据我国阿卡波糖市场份额第一。 2002年，华东医药通过收购技术，获得阿卡波糖的首仿权（商品名：卡博平），市场占有率第二，仅次于拜耳。 但无论怎么说，需要长期甚至终身用药的糖尿病行业，天花板高、定价权高、技术护城河高，是一门好生意。 在糖尿病行业的细分赛道里，代表公司有： 口服降糖药的代表公司——国内口服降糖药，市场规模最大的是阿卡波糖，按照市场份额排名前三的是：拜耳、华东医药、四川宝光（未上市）； 注射胰岛素的代表公司——诺和诺德、通化东宝、礼来、赛诺菲、甘李药业、联邦制药、江苏万邦（未上市，现由复星医药控股）等； 糖尿病血糖检测仪的代表公司——罗氏、强生、拜耳寡头垄断，外资占据60%以上市场份额，国内代表公司有通化东宝、圣美迪诺、美奇以及三诺生物。 ▼ 由于罗氏、强生为综合大型药企巨头，不加入此次对比。 本案，我们挑选华东医药、诺和诺德、通化东宝、赛诺菲、礼来几家公司做对比。 从市值上看，诺和诺德最高，（966亿美元），其次是礼来（853亿美元）、赛诺菲（509亿美元）、华东医药（637亿元）、通化东宝（458亿元）。 从ROE来看，诺和诺德最高，为76.54%，其次是华东医药（23%）、通化东宝（15.5%）、赛诺菲（14.52%）、礼来（-1.76%）。 从研发投入上看，礼来最高，为25%，其次是诺和诺德（15%）、赛诺菲（12-15%），甘李药业（5.41%）、华东医药（4.68%）、通化东宝（4.28%）。 另外，再综合营业规模、研发管线布局等角度评估，糖尿病领域最值得跟踪的外资巨头是诺和诺德。 口服降糖药领域的华东医药，胰岛素领域的甘李药业，都值得研究。 诺和诺德，1923年由两家丹麦实验室诺和、诺德合并而成，至今已有95年历史。这95年时间里，它专注于研究糖尿病领域，在胰岛素技术上全球领先，拥有目前唯一的第四代胰岛素技术。 在糖尿病领域的深耕细作，让它的赛道布局以糖尿病为主，兼顾其他严重慢性病，如血友病、生长激素紊乱和肥胖症。 来感受下诺和诺德的画风： ▼ 综合以上所有信息，本研究报告的逻辑： 1）在整个制药领域，慢病是最好的赛道。如糖尿病、心脑血管疾病（高血压、中风、冠心病等）、癌症、慢性呼吸系统疾病。据国家卫计委统计，我国慢性病导致的死亡人数已占到全国总死亡的86.6%，慢性病市场天花板高、患者人数多、用药持久、治疗时间长，能保证收入持续增长。在这些领域，医药巨头一抓一大把。 2）慢病领域，糖尿病是最值得长期跟踪的赛道。糖尿病是国内三大慢性病之列，且糖尿病用药已经跃居全球药品销售排行第二位。 3）糖尿病治疗，胰岛素最为有效。但其生产工艺复杂，技术壁垒极高，即使新药专利到期，想要仿制都很难。全球能够实现糖尿病药物研发的企业很少，即使是诺和诺德这样的糖尿病药物巨头，在它擅长的赛道上，研发失败案例也不少。因此，该行业的新进入的竞争者极少，护城河极宽。 4）在这个领域，国外的公司中，自然是诺和诺德值得长期研究；而在国内，则是通化东宝和甘李药业两家，其中，刚刚IPO过会的甘李药业技术强悍、增速很猛，值得长期研究。 5）按照惯例，对本案研究的通化东宝做一个风险提示。一是估值，从目前的市值上看，通化东宝市值431亿，动态市盈率56.87倍；而诺和诺德市值1210亿，市盈率20倍；赛诺菲市值989亿，市盈率9.8倍。 二是技术替代风险，其目前使用的技术为二代胰岛素，主要在县级医院以下市场，中高端市场尚未打开，当前大中型城市的新增糖尿病患者，80%-90%使用的都是三代胰岛素。同时，对比美国来看， 美国胰岛素市场80%为三代胰岛素，技术替代的趋势不可逆。 三是，控股股东质押比例高。四是，其业务中，还有和胰岛素不相关的其他业务，如房地产、塑钢窗和型材。 5）本案估值高低，相信看完数据你会有自己的判断。我们只负责基本面研究，不负责你的交易体系。后续的思考，需要你自己独立完成。 最后，补充一个声明，本研究报告所涉案例，仅做学术交流，均不构成任何建议，韭菜们，市场有风险，风险需注意。千万不要一把梭。 此外，报告中所涉会计处理案例，均合情、合理、合法、合规，我们默认经过审计机构审计的所有财务数据真实可信。 转载请注明：www.51xianjinliu.com » 元沙优投：它永远都是好生意，有1亿中国人，终身离不开这玩意 喜欢 (0)or分享 (0)
