从产品角度讨论一下养元饮品

养元饮品(603156)：每股净资产 9.93元，每股净利润 1.25元，历史净利润年均增长 51.96%，预估未来三年净利润年均增长 0.0%，更多数据见：养元饮品603156核心经营数据

养元饮品的当前股价 27.05元，市盈率 16.05，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 18.11%；20倍PE，预期收益率 57.47%；25倍PE，预期收益率 96.84%；30倍PE，预期收益率 136.21%。

应 @方菲满园之邀写作本文，写作使我进步，观点与大家交流。

从产品角度看，养元公司并不完美，从其他角度看也是一样。不过价值投资不是要寻找完美的产品和公司，而是要寻找那些能够建立长期增长逻辑的产品和公司，然后当合适的机会来临（只有当合适的机会来临）时重仓。

逻辑首先影响投资者心理。目前市场上主要有两派观点，一派可称为历史终结论者，认为养元的大单品战略已经走到尽头，80亿上下营收已是发展极限；另一派可称为预期乐观论者，认为种种迹象显示养元有可能走出第二发展曲线。

心理影响资金，资金影响股价，去年至今的股价走势很好的反映了这种观点的撕裂。不过这两派有一个共同点，就是都认同养元已经走完了它的第一发展曲线。

简单回顾一下养元的第一发展曲线。产品：“六个核桃”系列。宣传语：“经常用脑，多喝六个核桃”。赛道：植物奶。

“六个核桃”产品系列看起来比较混乱，因为养元的初心是将其打造成一款老少皆宜的保健饮料，那时公司的名称还叫河北养元保健饮品有限公司，因此主要是在保健饮料象限内按年龄层来细分产品线。 @飞1981 对此有精辟见解：“除了矿泉水，什么饮料可以做到8-88岁人都能喝，这就是为什么（六个核桃）在农村广受欢迎的原因。”

2009年，公司喊出了“经常用脑，多喝六个核桃”的宣传口号。2010年，公司更名为河北养元智汇饮品股份有限公司。公司的定位由保健饮料变更为特种用途饮料（补脑），这个转型让养元迎来了第一次大发展。随之还有一个意外之喜，即开拓出大众饮料象限的礼品市场，这个市场如此之大，甚至大过其他三个象限市场的总和。如是就发生了一些商业活动中常见的现象：1.“六个核桃”的产能最终达到了瓶颈；2.山寨竞品如雨后春笋蜂拥而起；3.行业巨头纷纷推出非山寨竞品。

2018年，公司决定通过上市来应对这些问题：“公司本次募集资金将全部运用于从全方位、全流程提升公司主营业务的竞争力，具体投资于“年产20万吨植物蛋白饮料及研发中心建设项目”，以及“营销网络建设和市场开发项目”。项目建成投产、实施后，公司的产品研发能力将进一步提高，核桃饮料生产能力将由项目建设前的10万吨增长至30万吨，产品结构中将增加PE瓶包装的核桃饮料，适合目标消费者日常饮用，使产品品种与产品定位更加切合，生产设备与工艺技术的先进性将进一步提高，产品质检水平将会获得更大提升，公司的根据地市场河北、河南、山东三省将得到深度挖潜，周边天津、辽宁、山西、安徽四省市的市场份额将强势扩大，最终将显著提高公司的市场占有率和行业地位，提升公司核心价值。”

可以看出，公司当时制定的产品战略是依靠产能扩张、品质管理、场景管理和营销网路建设等走出第二发展曲线，顺带解决山寨问题。

面对巨头的威胁，公司当时制定的竞争战略是：“希望可以充分利用资本市场的监督机制保持全面、持久规范；提升社会公众关注度和品牌知名度；借助公众公司的透明度和公信力开展业务、吸引人才；利用上市公司特有的对管理层和员工的激励机制如股权激励计划和员工持股计划对管理层和核心人员实施有效的股权激励和约束，提高经营效率；进一步巩固和强化竞争优势、行业地位，不断创造价值回馈股东。”

2021年以来，我们看到了养元公司一系列非常成功的反击：1.礼品市场，推出牛运罐，宣传口号变更为“六个核桃，六六大顺”，“产品矩阵-消费场景-营销口号”开始精准配套，礼品市场的成功不再属于意外之喜，今后都是意内之喜；2.补脑市场，借鉴礼品市场的活动式营销模式推出考试罐等，很明显这将促进补脑市场的动销，而且这种模式还可以复制到其他具有类时令特点的市场；3.补脑市场，进一步推出2430高端新品，很明显这是一种夹击战略，夹击的对像是那些搅局的巨头，还有一个好处是在补脑市场整体实现差异化提价；4.主流渠道广告开始弱化产品本身，转而宣传好核桃、好工艺、好品质等，这透露出养元已经启动由特种用途饮料向植物奶定位转型的进程。

植物奶是一片更广阔的市场，它将让养元公司的第二发展曲线走得更远。但这个转型并非一蹴而就，而是经过不断试错得来。我们先回顾一下这些年来养元公司的新品研发历程。

品牌：养元红。产品：红枣枸杞抽提液饮料。目标客户：中年男女。定位：补血补肾。象限：保健饮料。这是一个先天失败的产品，到底是补血还是补肾？到底是卖给女性消费者还是男性消费者？对于女性的感性消费，喝这个产品太LOW；对于男性的理性消费，喝这个产品太傻。

品牌：养元-脑洞大开。产品：核桃咖啡乳。目标客户：青少年男女。定位：潮。象限：大众饮料。潮不是养元目前的特点，但不走潮牌路线则竞争对手太多太强，这算是一种突破性尝试。据说有和星巴克谈合作，但量不大。类似的产品还有一个。品牌：六个核桃。产品：核桃抹茶乳。

品牌：养元。产品：核桃花生露。品牌：养元。产品：核桃杏仁露。这两个产品用来搅局还可以，虽然没有竞争优势，只能打价格战，但可以在一定程度上迟滞其他竞争对手的发展，如果对方脑子不清醒或者内乱的话（比如承德露露），为自己发展争取时间。

代理红牛安奈吉。市场当时普遍不看好，但是我认为特种用途饮料象限是养元的强项，不要低估养元。目前看到的亮点是竟然做到了三种红牛在北方市场渠道混销，养元直接利用了概率的力量，这真是一个聪明的办法。

品牌：卡慕宁-梦浓。产品：GABA核桃乳。目标客户：焦虑人群、失眠人群。定位：解忧（可能是白罐）、助眠（可能是黑罐）。象限：特种用途饮料。我个人非常期待这款产品能够成功，如果成功这将是一款里程碑式的产品。但是养元好像还没有摸索出方法，我觉得可以朝白天喝白罐，晚上喝黑罐这个思路去摸索。

品牌：六个核桃。产品：2430。2021年，中国核桃产业研究院成立暨2430正式发布。这是一款杀手锏式的产品，目的之一是将竞品彻底赶出补脑市场。稍后与每日养元合并分析。

品牌：六个核桃。产品：每日养元植物奶（核桃豆奶）。目标客户：豆奶消费人群。定位：健康生活。象限：大众饮料（日常消费市场）。这个很明显是在围攻维维股份，维维这些年昏招迭出，“秦失其鹿，天下共逐之”。稍后再回过头分析每日养元，这个应该是养元公司未来很多年的主打产品。其他新品都可以不成功，这个产品必须成功。

品牌：养元。产品：植物基酸奶。目标客户：乳糖不耐受人群。定位：健康生活。象限：大众饮料（日常消费市场）。2014年，公司微生物发酵植物蛋白饮品工程实验室项目通过河北省发改委审批。2021年，养元内部员工已经在试饮样品。本人也非常期待这个产品，但植物基酸奶的研发难度稍微有点大，主要是要解决口味不友好的问题，比如豆汁、酸米汤等。但好处是适应之后会形成很强烈的味觉记忆，产品粘性非常大。就像某酱香型白酒，习惯了这种口味，其他的口味都索然无味。

现在回过头分析养元公司的植物奶竞争战略。关键点是“奶源”。经过不断的试错，养元公司将“奶源”放在了核桃和大豆这两种植物上，战略性产品是2430和每日养元。

为了打造核桃“奶源”，养元公司实施了三端升级战略：

“前端升级”，即供给管理。养元饮品科研人员深入全国各大产区，经过长期研究对比，最终确定了云南、新疆、太行山三大黄金产区。并且为保证原料品质，养元六个核桃还采取“养元集团+地方加工企业+基地核桃种植户”模式，在核桃黄金产区实施“思想重塑、技术指导、产业优化、就业帮扶”的四位一体计划，促进核桃原料的品质化源头升级，为核桃乳高品质提供了最基础的保障。

“中端升级”，即生产管理和品质管理。养元饮品为保证核桃乳饮的营养价值与口感，在加工工艺上进行了大量研发试验并形成了领先行业的三大工艺：“5·3·28”工艺，解决了核桃乳“苦、涩、腻、营养浪费”的行业难题；独创的“全核桃CET冷萃工艺”实现了核桃仁种皮苦涩物质的靶向去除，完整保留核桃及其种皮的营养，将核桃蛋白、脂肪等营养成分利用率提高至97%以上；“五重细化研磨”工艺更将核桃乳研磨颗粒的平均直径达到纳米级别，在只改变核桃原料的物理状态下，保证了核桃营养的完整性，也使核桃营养成分更容易为人体吸收，让六个核桃成为老少皆宜的高品质饮品。

“后端升级”，即销售管理和客户管理。为保证产品理念传播和与消费者加强沟通，六个核桃在渠道上也进行了多元化创新。线下，养元饮品精耕传统渠道，在做好线下KA、商超、传统终端网点的基础上，做强社区店、水果店、便利店等终端网点，做精市场存量。线上，六个核桃成立直播部，打造全域直播矩阵，快速实现线上用户导流及销售转化，同时完成产品高频次强曝光等。据说养元要把直播部搬到杭州，这是目前被吐槽最多的部分。

为了打造大豆“奶源”，养元公司目前主要是从生产和品质环节建立差异化竞争优势：

生产环节，先建立金钱可以买到的竞争优势。我这里要全文引用一条 @蓝色blue_ 昨天发布的讨论：“瑞士研磨大豆设备六月底试生产（原计划设备一季度可以投产，因欧洲疫情耽误设备进口，国内疫情耽误基建构建：双重因素导致到二季度底！），设备全球领先，国内公司无此设备，中国台湾省有一公司具有此设备！最近公司提高精品型产品价格，在终端进货价格提升的同时给予经销商一些优惠政策以提高利润尽量弥补疫情损失，提价跟全球通胀成本提高有关！年报下降，一季度（大）幅度增长，公司以植物奶为战略方向稳步向前！”