估值分析海螺水泥十年十倍价值

海螺水泥(600585)：每股净资产 24.08元，每股净利润 5.63元，历史净利润年均增长 43.03%，预估未来三年净利润年均增长 4.67%，更多数据见：海螺水泥600585核心经营数据

海螺水泥的当前股价 50.35元，市盈率 8.11，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 92.34%；20倍PE，预期收益率 156.45%；25倍PE，预期收益率 220.56%；30倍PE，预期收益率 284.68%。

我们先说说水泥整体的基本特性

1.首先是产品同质化，同规格的产品没有明显差异，

2.其次不适合长距离运输，因为运输成本过大，

3.不能长久库存，因此水泥行业有个重要的参考指标库存率，一般过高比如70%、80%的时候价格压力就比较大，库存率比较低40%~50%的时候价格就比较稳了。

4.供需关系主要靠基建和房地产行业，有一定的淡旺季，比如春节前后是淡季，但是天气过于炎热的时候也是淡季，同时呢也会受到规划政策的影响。

海螺水泥介绍

我们先看一下基本的财务数据，除了海螺水泥外，分别选了沿江水泥市场的：华新水泥；津京冀地区为主的：冀东水泥；西北为主的：祁连山

其中海螺水泥的收入是比较全面性的，中国东部占营业收入的36%，中国中部占营业收入的29.27%，中国西部占营业收入的18.85%、中国南部占营业收入的13.82%。

华新水泥：湖北占收入的34%、云南占17.53%、重庆占9.22%

冀东水泥：津京冀占收入的79%、东北占收入的7.91%、西北占收入的7.33%。

祁连山：陇南地区占收入的24%、天水地区占收入的21.79%、兰州地区占收入的19.74%、青藏地区占收入的12.29%、河西地区占收入的12.27%。

ROE：

海螺水泥27.3%、华新水泥33.63%、冀东水泥16.5%、祁连山19.7%。

净利率：

海螺水泥21.88%，华新水泥22.33%，祁连山18.86%，冀东水泥14.21%

负债率：

海螺水泥20.3%，华新水泥36.23%，祁连山30.08%，冀东水泥52.52%

三费占比：

海螺水泥5.1%，华新水泥12.25%，祁连山15.63%，冀东水泥19.31%

整体上来说无论是ROE、净利率、负债率、三费占比等海螺水泥综合是最强的，如果你不是发现了某些区域性建设的好机会，比如你发现津京冀地区未来几年有远远超出全国平均建设水平的规划，那么投资水泥行业买海螺水泥最稳妥。

海螺水泥的股权结构如下图

净利润：

近十年复合增长率19.44%，尤其是17年开始受益于行业集中度提升，17、18年净利润迎来了较大的增长。

净利润和现金流的比值：

收入质量也非常不错，近十年经营活动产生的现金流净额总额是净利润的127%

分红：

当前A股股息3.93%，十八年前买入不考虑分红再投，年化股息收益率为21.55%，上市以来分红资金是募集资金的257%，在4000家上市企业中排名111位。

经营分类：

海螺水泥的营业构成中水泥及水泥制品销售占了收入的65%，水泥及水泥相关制品贸易占了34%。

简单的看海螺的业务好像分为两个板块，自产自销水泥及水泥及相关制品贸易，但实际上水泥及相关制品贸易这部分基本上是不赚钱的。以2019年的年报数据这部分业务毛利率只有不到1%，基本上没对公司做出任何贡献。

公司的主要收入来源于42.5级水泥，32.5级水泥。

水泥及相关制品贸易既然不赚钱为什么不剥离呢？

对于外界的困惑，海螺水泥董秘的回复或许给出了答案：公司建材行业贸易业务主要是水泥熟料贸易，开展贸易业务有利于强化终端市场建设。

海螺大量进口海外熟料与期望掌握”市场价格话语权”不无关系。

熟料方面，进口熟料，东北熟料一直是贸易商和粉磨站企业所青睐的货源。控制了进口熟料和东北熟料等于控销了下游贸易商和粉磨站的材料源头，所以海螺水泥贸易业务做的规模很大，为的不是赚钱，而是确保经营产品有足够的市场份额，进一步巩固自身行业话语权地位。

我们知道，对于像水泥行业，没有像高科技公司那样，通过企业研发实力的提升，为产品提供高附加值，也不像白酒等消费类产品，通过品牌效应，为产品提高溢价空间。

水泥是同质化很高的商品，同时又具有区域性的特点，要想从行业中脱颖，企业的竞争力则主要体现在成本上，在某一时点上，单个企业所能获取的利润取决于其自身成本与区域内边际成本之间的差距。

造成水泥厂之间成本差异的因素包括原材料成本、运输成本、生产效率、管理效率、财务成本等。

海螺水泥根据区位条件，资源分布以及市场需求，确定了华东沿江、沿海地区的“T 型发展战略”，充分享受华东、中南地区旺盛的水泥需求，走出了一条相对比较有特色的道路。

“T”的横代表沿海，竖代表沿江。“T型战略”指在长江沿岸石灰石资源丰富的地方兴建大、中型熟料基地，在资源稀缺但水泥市场较大的沿海地区低成本收购小水泥厂并改造成粉磨站，就地生产水泥，直接销售需求旺盛的东部市场，形成熟料基地-长江-粉磨站模式，是传统的工厂-公路-工地的模式无法相比的。

根据中国水泥协会资料，普通水泥罐装车运输的经济半径约为150-200公里，通过铁路运输的合理运输半径约为300-500公里，水路运输的合理运输半径在600公里以上。

长江像动态的仓库，由西至东可贯穿重庆、湖南、江西、安徽、江苏等地，从北至南依附发达的支流系统及海上运输纵向延伸，实现华东、中南地区全覆盖。

海螺水泥沿江熟料生产能力达到日产20万吨(差不多是4000辆50吨大卡货运量)，通过海螺的沿江布局均能很好消化。这种战略模式成功解决了水泥产业做大所遇到的“运输成本高，销售区域受限”的瓶颈问题。

下图是水泥的生产流程图和简化流程图，石灰石是主要的原材料之一。

简化流程

当前水泥行业情况

从上面的各种分析我们不难看出，如果想投资水泥行业海螺水泥无疑是最具价值的，那当前水泥行业又处于一个怎样的阶段呢？

短期看，截止上周目前行业库存率在一个比较低的水平，我们前面说过水泥没办法长期储存，所以库存对价格的影响就比较大，一般到了80%左右，生产出来没地方存放价格压力就大，同样库存较低的时候能使用的存量减少，价格也就很难继续下跌，目前全国平均库容比是55%左右，整体是偏低的。

全国水泥均价，在一个相对比较低的价格，四季度价格有少量上涨，短周期来看水泥价格继续向下的空间不大。

库容比和水泥价格这两个数据，如果你持有水泥行业就需要长期跟踪，比如买的是海螺水泥，你要关心全国价格和库容比，比如买的是冀东水泥，就要关心津京冀地区水泥价格和库容比。

未来大的发展周期看，参考日本和韩国，水泥产量和固定资产投资是从1996年、1997年开始向下的，他们当时固定资产形成总额/GDP的比值都是35%左右。

国内2013年这个比值就达到了44.52%，这几年虽然整体有所下降2019年也仍然有42.5%，高于大部分主要国家。

从城镇化率来看，韩国和日本固定资产投资的第一次拐点都是在城镇化率76~78%之间，目前国内大约是在60%左右，但同时我们也要考虑到国情的不同，韩国和日本的国土面积要小很多，即使我们拐点也在76%左右，还有一些空间，但增速也会有所放缓。

上面说到，水泥比较受基建和地产行业发展的影响，2020年1月17日，国家统计局发布2019年国民经济统计报告数据显示，作为国民经济支柱的建筑行业，2019年总产值为248446亿元，同比增长5.7％，截止2019年12月，水泥的产量已达23.3亿吨，水泥主营业务收入1.01万亿元，同比增长12.5%。