后千亿时代的伊利股份三

伊利股份(600887)：每股净资产 7.45元，每股净利润 1.43元，历史净利润年均增长 23.6%，预估未来三年净利润年均增长 19.43%，更多数据见：伊利股份600887核心经营数据

伊利股份的当前股价 38.77元，市盈率 26.42，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -5.75%；20倍PE，预期收益率 25.66%；25倍PE，预期收益率 57.08%；30倍PE，预期收益率 88.5%。

$伊利股份(SH600887)$ $陕西煤业(SH601225)$ $美的集团(SZ000333)$

二、解释过往：公司过去为何优秀

6、公司ROE优秀的原因

净资产收益率=净利润/净资产=（净利润/营业收入）*（营业收入/总资产）*（总资产/净资产）=销售净利率*总资产周转率*权益乘数

我们以2021年财报数据为例：

伊利ROE=22%=7.89%*1.277*2.18

蒙牛ROE=12.3%=5.7%*0.956*2.26

通过对比分析，伊利较好的ROE主要体现在销售净利率和总资产周转率上。伊利通过优质的奶源和强大的渠道优势，占据了更大的市场份额，进而提高了总资产周转率。乳制品行业的三费占比较高，而伊利通过强大的渠道和品质优势降低了三费占比，进而提高了销售净利率。

总体来看，伊利优秀的ROE归根结底，还是体现在奶源和渠道优势上。

7、行业内竞争格局

竞争格局差异悬殊，主要分为三类。

第一类是常温奶，在早期就已形成伊利蒙牛的双寡头格局，当前二者市场份额之和超过80%，预计未来该格局大概率将继续维持。

第二类是风味乳饮料和酸奶，尽管伊利蒙牛并未像在常温奶中一样强势，二者市场份额之和在三类产品中仍然接近或超过50%。事实上，考虑到伊利2021年在奶酪市场上份额快速提升但并未反映在欧睿数据中，奶酪也可以归为第二类。

第三类是奶粉和低温奶，这两个品类竞争格局相对分散，且伊利蒙牛并未在其中占得较高份额。竞争格局的形成实质上来自于品类与伊利蒙牛的适配度。伊利蒙牛作为行业中的双寡头，优势来自于早期所建立的常温奶基本盘，以常低温产品（流通+商超KA）为主的渠道，以及全国化的奶源。因此，如果品类能够贴近商超KA和流通渠道，有规模及利润空间，其竞争格局都将被伊利和蒙牛重塑。

伊利依托强大的渠道力，其市场份额在逐步扩大，该趋势将持续加强。预计未来将远超蒙牛，市占率持续扩大。

8、购买者和供应商集中度、议价能力、转换成本、预收应收情况

从下表伊利的占用上下游资金情况来看，伊利对购买者和供应商都有较强的控制力。

9、三费控制情况

财务费用与管理费用一直占比较低，销售费用绝对值较大，占比较高，且一直处于上升趋势。这与乳制品行业本身产品无差别有关，也与现阶段双寡头格局有关。值得一提的是，巨额的销售费用中，未来伊利的产品力及品牌效应持续提高，可能会释放一部分利润。

10、公司税收情况

（1）本公司及位于西部大开发政策适用地区的部分子公司在2019 年适用 15%的优惠税率。（2）本公司及部分子公司农产品初加工项目所得，免征企业所得税。

根据历年财报所得税缴纳情况看，所得税大约按15%计算。后续需持续关注税收优惠情况。

11、公司股权分布情况

伊利的持股成员可以分成3部分。呼和浩特投资有限责任公司作为国资背景于2005年成为伊利第一大股东，为公司日后的长期发展奠定了基础，现持股比例8.41%。管理层方面，董事长潘刚持股4.48%，副总裁赵成霞持股1.44%，副总裁刘春海持股1.43%，胡利平持股0.66%，叠加先前及后续的增持与激励计划，成为持股占比超7%的管理层持股方。2014 年底，沪港通开始实施，海外资金开始持股伊利，成为当前第一大持股方。基金公司对伊利投资的主要目的为财务投资，而非谋求控制权。